Vu la procédure suivante :

Par une requête sommaire, un mémoire complémentaire et un mémoire en réplique, enregistrés les 9 août et 8 novembre 2024 et le 26 mai 2025 au secrétariat du contentieux du Conseil d’Etat, la présidente de l’Autorité des marchés financiers demande au Conseil d’Etat :

1°) d’annuler la décision n° 5 du 12 juin 2024 par laquelle la commission des sanctions de l’Autorité des marchés financiers a prononcé, à l’encontre de la société Activ Finance Conseils (AFC), un blâme assorti d’une sanction pécuniaire de 10 000 euros et, à l’encontre de M^me B…, un blâme, en ce qu’elle n’a pas retenu le manquement de la société AFC à son obligation d’exercer son activité de conseiller en investissements financiers avec soin et diligence pour servir au mieux les intérêts de ses clients et en ce qu’elle n’a pas retenu que ce manquement était imputable à M^me B… en sa qualité de gérante de la société AFC ;

2°) d’assortir la sanction pécuniaire prononcée à l’encontre de la société AFC d’une interdiction d’exercer l’activité de conseil en investissements financiers pendant une durée de dix ans et de prononcer à l’encontre de M^me B… une sanction d’interdiction d’exercer ces mêmes fonctions pendant une durée de dix ans ;

3°) d’ordonner la publication de la décision à intervenir sur le site internet de l’Autorité des marchés financiers, dans les mêmes conditions que la décision attaquée.

Vu les autres pièces du dossier ;

Vu :

- la directive 2011/61/UE du Parlement européen et du Conseil du 8 juin 2011 sur les gestionnaires de fonds d’investissement alternatifs ;

- le code monétaire et financier ;

- le règlement général de l’Autorité des marchés financiers ;

- le code de justice administrative ;

Après avoir entendu en séance publique :

- le rapport de M. Léo André, auditeur,

- les conclusions de M^me Maïlys Lange, rapporteure publique ;

La parole ayant été donnée, après les conclusions, à la SCP Ohl, Vexliard, avocat de la présidente de l’Autorité des marchés financiers et à la SCP Poupet et Kacenelenbogen, avocat de la société Activ Finance Conseils et autre ;

Considérant ce qui suit :

1. Il résulte de l’instruction qu’à la date des faits reprochés, la société Activ Finance Conseils (AFC) était enregistrée depuis le 25 octobre 2006 à l’Organisme pour le registre unique des intermédiaires en assurances, banque et finance (ORIAS) en qualité de conseiller en investissements financiers et disposait également du statut de courtier en assurance ou en réassurance depuis le 30 janvier 2007. Elle était dirigée par M^me C… B…, qui en était la gérante et par ailleurs l’associée majoritaire à hauteur de 90 %. Entre mai 2019 et mars 2022, AFC a recommandé à plusieurs de ses clients d’investir dans les offres d’emprunts obligataires des sociétés du groupe Vivat Multitalent, consistant en la souscription aux titres obligataires émis par les entités Multitalent AG, Multitalent II AG et Multitalent III AG, et Vivat Multitalent AG, établies au Liechtenstein, destinées à financer des investissements dans des actifs immobiliers et des métaux précieux. Au cours de la période contrôlée, cinquante-deux clients d’AFC ont souscrit aux produits du groupe Vivat, représentant un encours total de 4,92 millions d’euros, dont 3,02 millions de titres obligataires. Au cours de la même période, AFC a également recommandé à ses clients d’investir dans différentes offres obligataires émises par la société Horizon Oblig, qui exerce une activité d’octroi de prêts et de financements à des sociétés dans le secteur immobilier, et les offres obligataires émises par la société ThomasLloyd Cleantech Infrastructure AG, établie au Lichtenstein, destinées au financement de projets d’infrastructures durables. Par une décision du 6 janvier 2022, le secrétaire général de l’Autorité des marchés financiers a ordonné l’ouverture d’une procédure de contrôle du respect par AFC de ses obligations professionnelles. Au regard du rapport de contrôle du 25 octobre 2022, la commission spécialisée n° 3 de l’Autorité des marchés financiers a décidé, le 23 février 2023, de notifier des griefs à la société AFC ainsi qu’à M^me B…. Par une décision du 5 juin 2024, la commission des sanctions de l’Autorité des marchés financiers (AMF) a estimé qu’étaient fondés les manquements notifiés à la société AFC, tirés de ce que, en premier lieu, la société AFC n’avait pas mis en œuvre un dispositif adéquat de gouvernance des produits, en deuxième lieu, avait omis d’informer ses clients quant à l’existence de relations commerciales significatives avec deux établissements promoteurs de produits financiers appartenant au groupe Vivat et avec Horizon Asset Management, en troisième lieu, avait présenté à ses clients des informations inexactes et trompeuses sur les risques inhérents aux offres émises par ThomasLloyd et Horizon Oblig, en quatrième lieu, avait fourni à ses clients des déclarations d’adéquation ne présentant pas correctement les coûts et frais associés aux investissements recommandés préalablement à leur décision d’investir, en cinquième lieu, avait recommandé à plusieurs de ses clients la souscription de titres obligataires de la société Vivat Multitalent AG qui n’étaient pas autorisés à la commercialisation en France, en sixième lieu, n’avait pas respecté son devoir de vigilance et omis de respecter les diligences tenant à la collecte des cartographies de risques de plusieurs clients et d’autres documents, mais a écarté le manquement tiré de ce que, en conseillant à plusieurs de ses clients de souscrire, entre le 6 mai 2019 et le 18 mars 2022, aux offres obligataires Multitalent AG, Multitalent II AG et Multitalent III AG, AFC n’aurait pas exercé son activité avec la compétence, le soin et la diligence qui s’imposent au mieux des intérêts de ses clients et aurait ainsi méconnu les dispositions du 2° de l’article L. 541-8-1 du code monétaire et financier. Elle a, au vu des manquements retenus, prononcé, à l’encontre d’AFC, un blâme assorti d’une sanction pécuniaire de 10 000 euros et, à l’encontre de M^me B…, un blâme et a ordonné la publication de la décision non anonymisée sur le site internet de l’AMF pour une durée de cinq ans. La présidente de l’AMF demande, d’une part, l’annulation de cette décision en tant qu’elle écarte le grief rappelé ci-dessus et, d’autre part, la réformation de cette décision afin d’assortir la sanction pécuniaire prononcée à l’encontre d’AFC d’une interdiction d’exercer l’activité de conseil en investissements financiers pour une durée de dix ans et de prononcer à l’encontre de M^me B… la même interdiction d’exercice de l’activité de conseil en investissements financiers, pour une durée de dix ans également.

Sur le grief tiré de la méconnaissance de l’obligation d’agir avec la compétence, le soin et la diligence qui s’imposent au mieux des intérêts des clients pour avoir fait souscrire à des clients non professionnels un produit n’ayant pas reçu d’autorisation de commercialisation en France :

En ce qui concerne le cadre juridique applicable :

2. En premier lieu, aux termes de l’article L. 541-8-1 du code monétaire et financier : « Les conseillers en investissements financiers doivent : / 1° Agir d’une manière honnête, loyale et professionnelle, servant au mieux les intérêts des clients ; / 2° Exercer leur activité, dans les limites autorisées par leur statut, avec la compétence, le soin et la diligence qui s’imposent, au mieux des intérêts de leurs clients, afin de leur proposer une offre de service adaptée et proportionnée à leurs besoins et à leurs objectifs (…) ».

3. En deuxième lieu, aux termes du l’article L. 214-24 du code monétaire et financier : « I. – Les fonds d’investissement relevant de la directive 2011/61/ UE du Parlement européen et du Conseil du 8 juin 2011, dits « A… » / 1° Lèvent des capitaux auprès d’un certain nombre d’investisseurs en vue de les investir, dans l’intérêt de ces investisseurs, conformément à une politique d’investissement que ces A… ou leurs sociétés de gestion définissent ; / 2° Ne sont pas des OPCVM » tandis que l’article L. 214-24-1 du même code dispose que : « III. – Toute société de gestion de portefeuille française, toute société de gestion agréée établie dans un Etat membre de l’Union européenne, ou tout gestionnaire établi dans un pays tiers, peut commercialiser en France, auprès de clients non professionnels, des parts ou actions de A… qu’elle ou il gère établis dans un Etat membre de l’Union européenne ou dans un pays tiers dans les conditions définies par le règlement général de l’Autorité des marchés financiers ». Par sa position n° 2013-16 précisant les notions essentielles contenues dans cette directive 2011/61/UE du Parlement européen et du Conseil du 8 juin 2011, l’AMF a précisé les critères permettant d’identifier un fonds d’investissement alternatifs (A…), organisme de placement collectif qui lève des capitaux auprès d’un certain nombre d’investisseurs, en vue de les investir conformément à une politique d’investissement définie, visant un rendement collectif attendu, et dans le cadre de laquelle les porteurs de parts ou les actionnaires de l’entité n’exercent pas un pouvoir discrétionnaire sur les opérations courantes.

4. En troisième lieu, le I de l’article 421-13 du règlement général de l’AMF prévoit que : « En application du III de l’article L. 214-24-1 du code monétaire et financier, toute société de gestion de portefeuille, toute société de gestion agréée établie dans l’Union européenne, tout gestionnaire établi dans un pays tiers doit préalablement à la commercialisation en France, auprès de clients non professionnels, de parts ou actions de A… qu’il gère établis dans un État membre de l’Union européenne ou dans un pays tiers, soumettre une demande d’autorisation dans les conditions fixées par une instruction de l’AMF ». Il résulte des dispositions combinées de l’article L. 214-24-1 du code monétaire et financier et de l’article 421-13 du règlement général de l’Autorité des marchés financiers que la commercialisation en France de parts ou d’actions de A… gérés par une société établie dans un Etat membre de l’Union européenne est soumise, lorsqu’elle s’adresse à des clients non professionnels, à une autorisation de l’AMF.

5. L’ensemble des dispositions citées aux points 2 à 4 fait reposer sur les conseillers en investissements financiers l’obligation d’exercer leur activité professionnelle dans le seul intérêt de leurs clients, ce qui exclut qu’ils puissent leur proposer des produits financiers dont la commercialisation ne serait pas autorisée en France et implique qu’ils procèdent aux vérifications minimales leur permettant de s’assurer que les produits financiers de droit étranger qu’ils conseillent à leurs clients de souscrire font l’objet d’une telle autorisation.

En ce qui concerne les titres émis par les fonds Multitalent AG, Multitalent II AG et Multitalent III AG :

6. Il résulte de l’instruction que, entre le 6 mai 2019 et le 18 mars 2022, la société AFC a recommandé à plusieurs de ses clients d’investir dans les titres obligataires émis par les fonds Multitalent AG, Multitalent II AG et Multitalent III AG, entités ad hoc créées par le groupe VIVAT, établies au Liechtenstein. Chacune de ces entités était créée annuellement aux seules fins de procéder à une à trois émissions. Ces véhicules ne prévoyaient aucun mécanisme de liquidité, présentaient des frais de gestion de 18 %, relevaient tous du même actionnaire unique, et n’émettaient exclusivement que des titres présentés comme obligataires à rendement fixe de 6 à 10 % selon le montant investi, et à échéance également fixe de 5 ans. Les capitaux levés par voie d’endettement étaient ensuite investis dans des placements immobiliers et dans des métaux précieux. Le rendement de ces actifs avait vocation à financer les intérêts et le remboursement du prêt consenti.

7. En premier lieu, il résulte de l’instruction que les véhicules Multitalent AG en cause mutualisaient les fonds ainsi levés auprès de plusieurs investisseurs par l’émission de titres présentés comme obligataires, aux fins de réaliser des investissements conformes à une politique d’investissement définie et communiquée à ces investisseurs préalablement à leur souscription. Ces investissements visaient à générer un rendement collectif assurant aux investisseurs une rémunération, sans que ces derniers ne soient associés aux choix de placement effectués ni n’exercent de pouvoir discrétionnaire sur les opérations courantes. Compte tenu de ces caractéristiques, les véhicules Multitalent AG devaient être regardés comme des fonds d’investissement alternatifs relevant de l’article L. 214-24 du code monétaire et financier cité au point 3, sans qu’y fasse par elle-même obstacle la circonstance, mise en avant par la société AFC et M^me B…, que les rendements promis aux investisseurs auraient été définis par l’application d’un taux fixe ou que les produits émis par les fonds aient été présentés comme des « obligations ».

8. En deuxième lieu, il ressort des caractéristiques des titres en cause, qui étaient créés aux seules fins de collecter des fonds destinés à être ensuite placés par les véhicules Multitalent AG dans lesquels ils étaient investis, qu’ils plaçaient les créanciers de ces véhicules dans la position de porteurs de parts d’un fonds d’investissement alternatif au sens de l’article L. 214-24-21 du code monétaire et financier. Ils ne pouvaient, par suite, être commercialisés auprès de clients non-professionnels en France qu’après avoir fait l’objet d’une autorisation par l’AMF en application de l’article 421-13 du règlement général de l’AMF cité au point 4.

9. Par suite, dès lors qu’il est constant qu’aucune autorisation n’avait été sollicitée auprès de l’AMF pour les produits en cause, la société AFC ne pouvait en recommander la souscription à ses clients. Il suit de là que la société AFC doit être regardée, dans cette mesure, comme ayant manqué à son obligation d’agir avec la compétence, le soin et la diligence qui s’imposent au mieux des intérêts des clients résultant de l’article L. 541-8-1 du code monétaire et financier cité au point 2. Ce manquement doit être regardé comme étant imputable à M^me B…, eu égard à son rôle d’associée majoritaire et de gérante de la société AFC. La présidente de l’Autorité des marchés financiers est ainsi fondée à soutenir que la commission des sanctions a écarté à tort le grief tiré de la méconnaissance de ces dispositions.

10. En dernier lieu, le principe de légalité des délits et des peines, lorsqu’il est appliqué à des sanctions qui n’ont pas le caractère de sanctions pénales, ne fait pas obstacle à ce que les infractions soient définies par référence aux obligations auxquelles est soumise une personne en raison de l’activité qu’elle exerce, de la profession à laquelle elle appartient ou de l’institution dont elle relève. Lorsque l’AMF sanctionne un manquement à une obligation professionnelle, il y a lieu de vérifier si la règle en cause est suffisamment claire, de sorte qu’il apparaisse de façon raisonnablement prévisible par les professionnels concernés, eu égard aux textes définissant leurs obligations professionnelles et à l’interprétation en ayant été donnée jusqu’alors par l’AMF ou la commission des sanctions, que le comportement litigieux constitue un manquement à ces obligations. Contrairement à ce qui est soutenu en défense, l’interprétation des dispositions de l’article L. 214-24-1 du code monétaire et financier explicitée ci-dessus résulte des termes mêmes des dispositions applicables comme des objectifs qu’elles poursuivent, notamment la protection des investisseurs non professionnels au regard de produits financiers particulièrement risqués. Par suite, la société AFC et M^me B… ne sont pas fondés à soutenir qu’une telle interprétation méconnaît le principe de légalité des délits et des peines.

Sur les sanctions prononcées

11. D’une part, l’article L. 621-17 du code monétaire et financier, dans sa rédaction alors applicable, dispose que : « Tout manquement par les conseillers en investissements financiers définis à l’article L. 541-1 aux lois, règlements et obligations professionnelles les concernant est passible des sanctions prononcées par la commission des sanctions selon les modalités prévues aux I, a et b du III et III bis à V de l’article L. 621-15 ». Aux termes du III de l’article L. 621-15 du code monétaire et financier dans sa rédaction applicable aux sanctions en litige : « Les sanctions applicables sont : / a) Pour les personnes mentionnées aux 1° à 8°, 11°, 12°, 15° à 17° du II de l’article L. 621-9, l’avertissement, le blâme, l’interdiction à titre temporaire ou définitif de l’exercice de tout ou partie des services fournis, la radiation du registre mentionné à l’article L. 546-1 ; (…) / b) Pour les personnes physiques placées sous l’autorité ou agissant pour le compte de l’une des personnes mentionnées aux 1° à 8°, 11°, 12° et 15° à 17° du II de l’article L. 621-9, ou exerçant des fonctions dirigeantes, au sens de l’article L. 533-25, au sein de l’une de ces personnes, l’avertissement, le blâme, le retrait temporaire ou définitif de la carte professionnelle, l’interdiction temporaire de négocier pour leur compte propre, l’interdiction à titre temporaire ou définitif de l’exercice de tout ou partie des activités ou de l’exercice des fonctions de gestion au sein d’une personne mentionnée aux 1° à 8°, 11°, 12° et 15° à 17° du II de l’article L. 621-9. La commission des sanctions peut prononcer soit à la place, soit en sus de ces sanctions une sanction pécuniaire dont le montant ne peut être supérieur à 15 millions d’euros ou au décuple du montant de l’avantage retiré du manquement si ce montant peut être déterminé, en cas de pratiques mentionnées au II du présent article (…) ». Aux termes du III ter de l’article L. 621-15 du code monétaire et financier, applicable aux sanctions en litige : « Dans la mise en œuvre des sanctions mentionnées aux III et III bis, il est tenu compte notamment : / de la gravité et de la durée du manquement ; / de la qualité et du degré d’implication de la personne en cause ; / de la situation et de la capacité financières de la personne en cause, au vu notamment de son patrimoine et, s’agissant d’une personne physique de ses revenus annuels, s’agissant d’une personne morale de son chiffre d’affaires total ; / de l’importance soit des gains ou avantages obtenus, soit des pertes ou coûts évités par la personne en cause, dans la mesure où ils peuvent être déterminés ; / des pertes subies par des tiers du fait du manquement, dans la mesure où elles peuvent être déterminées ; / du degré de coopération avec l’Autorité des marchés financiers dont a fait preuve la personne en cause, sans préjudice de la nécessité de veiller à la restitution de l’avantage retiré par cette personne ; / des manquements commis précédemment par la personne en cause ; / de toute circonstance propre à la personne en cause, notamment des mesures prises par elle pour remédier aux dysfonctionnements constatés, provoqués par le manquement qui lui est imputable et le cas échéant pour réparer les préjudices causés aux tiers, ainsi que pour éviter toute réitération du manquement ».

12. D’autre part, aux termes du V de l’article L. 621-15 du code monétaire et financier, dans sa version applicable : « La décision de la commission des sanctions est rendue publique dans les publications, journaux ou supports qu’elle désigne, dans un format proportionné à la faute commise et à la sanction infligée (…) ».

13. Il appartient au juge administratif, saisi d’une requête dirigée contre une sanction pécuniaire prononcée par la commission des sanctions de l’Autorité des marchés financiers, de vérifier que son montant est proportionné tant aux manquements commis qu’à la situation, notamment financière, de la personne sanctionnée.

14. D’une part, il résulte de l’instruction que, ainsi que la commission des sanctions l’a relevé par des énonciations qui ne sont pas contestées, les manquements retenus à l’encontre de la société AFC ont été nombreux, se sont étendus sur une période de près de trois ans et ont concerné plusieurs produits distincts qui constituaient l’essentiel des investissements financiers recommandés par AFC à des clients non professionnels au cours de la période. D’autre part, il résulte de la présente décision que la société AFC a, en plus de ces manquements déjà retenus par la décision du 12 juin 2024, manqué à son obligation d’agir avec la compétence, le soin et la diligence qui s’imposent au mieux des intérêts de ses clients en ayant encouragé des clients non-professionnels à souscrire des obligations assimilables à des parts de fonds d’investissement alternatifs gérés par une société située au Liechtenstein sans autorisation préalable de l’AMF. Compte tenu de la gravité de ce manquement, imputable, ainsi qu’il a été dit au point 9, à M^me B…, il y a lieu de réformer la décision attaquée en ce qu’elle prononce à l’encontre de cette dernière la sanction du blâme et de prononcer, à l’encontre de M^me B…, une interdiction d’exercer les fonctions de conseiller en investissements financiers pour une durée de deux ans.

15. Il y a lieu, enfin, d’ordonner la publication de la présente décision sur le site internet de l’Autorité des marchés financiers, dans les mêmes conditions que la décision du 12 juin 2024 de la commission des sanctions.

16. Les dispositions de l’article L. 761-1 du code de justice administrative font obstacle à ce qu’une somme soit mise à la charge de l’Autorité des marchés financiers, qui n’est pas, dans la présente instance, la partie perdante.

D E C I D E :

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Article 1er : La décision de la commission des sanctions de l’Autorité des marchés financiers du 12 juin 2024 est annulée en ce qu’elle écarte le grief tiré de ce que la société AFC a manqué à l’obligation d’agir avec la compétence, le soin et la diligence qui s’imposent au mieux des intérêts des clients pour avoir fait souscrire à des clients non professionnels les produits émis par les véhicules Multitalent AG, Multitalent AG II et Multitalent AG III, sans que leur commercialisation en France ait été autorisée au préalable dans les conditions prévues à l’article 421-13 du règlement général de l’Autorité des marchés financiers.

Article 2 : Une sanction disciplinaire d’interdiction d’exercer l’activité de conseiller en investissements financiers est prononcée à l’encontre de M^me B… pour une durée de deux ans à compter de la notification de la présente décision.

Article 3 : La décision de la commission des sanctions de l’Autorité des marchés financiers du 12 juin 2024 est réformée en ce que, s’agissant de M^me B…, elle a de contraire à la présente décision.

Article 4 : La présente décision sera publiée sur le site internet de l’Autorité des marchés financiers dans les mêmes conditions que la décision de la commission des sanctions du 12 juin 2024.

Article 5 : Les conclusions présentées par la société AFC et M^me B… au titre de l’article L. 761-1 du code de justice administrative sont rejetées.

Article 6 : La présente décision sera notifiée à la présidente de l’Autorité des marchés financiers, à la société Activ Finance Conseils et à M^me C… B….