Grosses délivrées RÉPUBLIQUE FRANÇAISE

aux parties le : AU NOM DU PEUPLE FRANÇAIS

COUR D’APPEL DE PARIS

Pôle 5 – Chambre 5-7

ARRÊT DU 27 JUIN 2013

(n° 124, 38 pages)

Numéro d’inscription au répertoire général : 2012/08248 et 2012/08324

Décisions déférées à la Cour :

— n° 212C0533 rendue le 24 avril 2012

par L’AUTORITÉ DES MARCHES FINANCIERS

— n° 212C0547 rendue le 26 avril 2012

par L’AUTORITÉ DES MARCHES FINANCIERS

DEMANDERESSE AU RECOURS (décision n° 212C0533 rendue le 24 avril 2012) :

— La société MUTUELLES D’ASSURANCE SUR LA VIE DU BÂTIMENT ET DES TRAVAUX PUBLICS 'A O', S.A. (212C0533 rendue le 24 avril 2012)

prise en la personne de son représentant légal

dont le siège social est : XXX

Élisant domicile au cabinet Paul HASTING (Europe) LLP

XXX

Assistée par :

— Maître Aline PONCELET

avocats au barreau de PARIS,

toque : P0177

Cabinet PAUL HASTINGS (Europe) LLP

XXX

DEMANDERESSE AU RECOURS (décision n° 212C0533 rendue le 24 avril 2012 et décision n° 212C0547 rendue le 26 avril 2013) :

— L’ASSOCIATION POUR LA DÉFENSE DES ACTIONNAIRES MINORITAIRES (ADAM) :

prise en la personne de son représentant légal

dont le siège social est : XXX

Assistée de Maître Alain GENITEAU,

avocat au barreau de PARIS,

toque : R210

XXX

DÉFENDERESSES AU RECOURS (décision n° 212C0533 rendue le 24 avril 2012 et décision n° 212C0547 rendue le 26 avril 2013) :

— La société Immobilière de Location pour l’Industrie et le Commerce – F

prise en la personne de son représentant légal

dont le siège social est : XXX

Assistée de Maître Didier MARTIN et Maître Eric MARTIN IMPERATORI,

avocat au barreau de PARIS,

toque : T03

XXX

XXX

— La société C, S.A.

prise en la personne de son représentant légal

dont le siège social est : XXX

Élisant domicile au cabinet de Maître François TEYTAUD

XXX

Assistée de :

— Maître François TEYTAUD,

avocat au barreau de PARIS,

toque : J125

XXX

— Maître Hervé PISANI et Maître Yannick PIETTE

avocats au barreau de PARIS

XXX

XXX

EN PRÉSENCE DE :

— L’AUTORITÉ DES MARCHES FINANCIERS

XXX

représentée par M^me Patricia CHOQUET et M^me T U du BOULAY, munies d’un pouvoir

COMPOSITION DE LA COUR :

L’affaire a été débattue le 21 mars 2013, en audience publique, devant la Cour composée de :

— M. Christian REMENIERAS, Président

— M^me H I, Conseillère

— M^me R S, Conseillère

qui en ont délibéré

GREFFIER, lors des débats : M. AD AE-AF

MINISTÈRE PUBLIC :

L’affaire a été communiquée au ministère public, représenté lors des débats par , qui a fait connaître son avis.

ARRÊT :

— contradictoire

— prononcé publiquement par mise à disposition de l’arrêt au greffe de la Cour, les parties en ayant été préalablement avisées dans les conditions prévues au deuxième alinéa de l’article 450 du code de procédure civile.

— signé par M. Christian REMENIERAS, président et par M. AD AE-AF, greffier.

* * * * * * * *

La société C, anciennement dénommée SCIC, a été créée par la Caisse des dépôts et consignations (ci-après la Z) en 1954 afin de bâtir des logements sociaux, dans le contexte particulier marqué par la pénurie de logements qui affectait alors la France.

La Z ayant, à partir de 2005/2006, exprimé la volonté de séparer ses missions d’intérêt général et les activités relevant du secteur concurrentiel, la société C a alors cédé son pôle logement et a réorienté ses activités vers le secteur de l’immobilier tertiaire.

C’est ainsi qu’outre son activité de société foncière dite ' tertiaire', la société C exerce actuellement son activité dans le domaine de la promotion et des services.

La société Société Immobilière de Location pour l’Industrie et le commerce (F) est une société d’investissements immobiliers cotés (M).

Devenue le premier propriétaire de parcs d’affaires locatifs après l’absorption des sociétés SIVOLC et SOFILC en 1995 et l’absorption, en 1996, de la société SCIMA EVOLIC, cette société a, depuis, transformé ses parcs d’activité mixtes en zones de bureaux en Ile -de-France.

Son parc d’affaires dans cette région, constitué à la fin de l’année 2011 par 208 immeubles représentant 1 236 800 m ² de surface locative, lui confère, dans ce domaine, une place de leader.

Filiale de Y, dont elle restée longtemps la société foncière, ses actions sont cotées à la Bourse de Paris depuis 1972.

La société Y, devenue, en 1998,après l’acquisition du J, le 2^e assureur généraliste français, a connu en 2011 des graves difficultés financières qui ont conduit les autorités chargées du contrôle prudentiel à lui imposer notamment, de restaurer avant le 31 décembre 2011 ses fonds propres ainsi que sa marge de solvabilité.

A O, société mutuelle spécialisée dans les assurances de personnes, qui est actionnaire de la société F depuis 1982, détient 693 953 actions de cette société, soit 3,97 % du capital et siège au conseil d’administration depuis 1993.

C’est dans ces conditions que la Z et Y ont entrepris des pourparlers, annoncées dans un communiqué du 4 décembre 2011, aux termes duquel elles déclaraient qu’elles confirmaient 'être en discussion pour la reprise de la participation de Y dans la société F autour d’une structure d’échange avec des actions C’ .

Le plan envisagé par la Z et Y en vertu d’un protocole d’accord du 13 décembre 2011,rendu public par communiqué du même jour, comprenait deux volets :

— ' un rapprochement entre la société C et la société F dans le cadre d’une opération d’échange de titres’ ;

— la souscription par la Z de 300 Meuros d’actions de préférence émises par J K, filiale à 100 % de Y '.

Le communiqué précisait que 'Cet investissement se réaliserait concomitamment et sous réserve de l’apport de la participation de Y dans la société F'.

Les actions de préférence (AP) présentaient les caractéristiques suivantes :

— ces titres sont privés de droit de vote en assemblée générale ordinaire et de droit préférentiel de souscription pour toute augmentation de capital en numéraire ;

— sous réserve d’un bénéfice distribuable suffisant, le dividende préférentiel dû à chaque AP en circulation est égal à 10,5 % du prix d’émission des AP lors des cinq premiers exercices et 11,5 % du prix d’émission lors des exercices suivants ;

— en cas de liquidation de J K, les AP bénéficieraient d’un rang prioritaire par rapport aux actions ordinaires ;

— certains droits de protection de son investissement étaient consentis à la Z, notamment sur les décisions les plus significatives.

Il était prévu, par ailleurs, que la Z et Y apporteraient leurs participations respectives dans la société F et dans la société C à la société G M, société ad hoc créee par la Z qui en détenait la totalité du capital, sur la base d’une parité de 5 actions C pour 4 actions F.

Le 12 décembre 2011, le conseil d’administration de la société F a décidé de désigner le cabinet Bellot AI et Associés (X), représenté par MM. Pierre Béal et AG-AH AI, en qualité d’expert indépendant sur le fondement de l’article 261-1 I 1°, 4° et 5° du règlement général.

Le conseil a également procédé le même jour à la mise en place d’un comité ad hoc, constitué de trois administrateurs indépendants ne se trouvant pas en situation de conflit d’intérêt au regard de l’opération envisagée, notamment M. V D, représentant permanent de A O au sein du conseil d’administration de F.

Le 30 décembre 2011, aux termes d’un traité d’apport du 21 décembre 2011, Y a apporté à la société G M, 1 135 336 actions F représentant 6,5 % du capital et des droits de vote de cette société.

Le 30 décembre 2011, aux termes d’un traité d’apport du 22 décembre 2011,la Z a apporté à la société G M 28 895 228 actions C représentant 55,58 % du capital et des droits de vote d’ C.

Suivant deux communiqués du 30 décembre 2011, Y avait annoncé avoir accepté les propositions de la Z quant au rapprochement de la société C et de la société F et à l’apport de 300 M euros à sa filiale J Euocourtage (GEC).

Au début du mois de janvier 2012, F a mandaté la Société Générale afin de l’assister en qualité de conseil financier et , le 23 janvier 2012,a également mandaté la banque HSBC pour l’assister dans le cadre de l’opération.

Le 5 janvier 2012, la société G M a déclaré à l’AMF le franchissement à la hausse des seuils de 5 %, 10%, 15 %, 20 %, 25 %, 30 %, 1/3 et 50 % du capital et des droits de vote d’ C et détenir 55,58 % du capital et des droits de vote de cette société.

Le 5 janvier 2012, la société G M a également déclaré à l’AMF avoir franchi à la hausse le seuil de 5 % du capital et des droits de vote de la société F et détenir 6,5 % du capital et des droits de vote de cette société.

Le 16 février 2012, Y a apporté à la société G M 6 541 901 actions F, soit 37,45% du capital de cette société représentant le solde de sa participation dans la société F, conformément aux termes et conditions d’un traité d’apport en nature en date du 6 février 2012, et ce aux mêmes conditions financières que le premier bloc.

A l’issue de ces opérations, la société G M détenait 7 677 237 actions de la société F représentant autant de droits de vote, soit 43,94 % du capital et de droits de vote de cette société.

Par ailleurs, un communiqué du même jour de Y, de la Z et de la société C annonçait notamment :

— que 'la société C déposera dans le courant du mois de mars 2012 une offre publique d’échange sur le solde des actions la société F et que la parité proposée sera identique à celle retenue pour l’apport à la société G M par Y de sa participation dans la société F, soit 5 actions la société C pour 4 actions la société F (…)' ;

— que la société C déposera une offre publique d’achat sur les obligations à option de remboursement en numéraire et/ou en actions nouvelles et/ou existantes (Ornanes) émises par la société F 'suite au franchissement de concert du seuil de 30 % par la société G M, la Z et la société C '.

Le 17 février 2012, la société G M a déclaré avoir franchi à la hausse, le 16 février 2012, les seuils de 10%, 15 %, 20 %, 25 %, 30 % et 1/3 du capital et des droits de vote de la société F et détenir 43,95 % du capital et des droits de vote de cette société .Dans cette déclaration, la société G M affirmait agir de concert avec la Z et la société C et indiquait qu’elle 'est présumée par conséquent détenir d’ores et déjà le contrôle de la société F au sens de l’article L. 233-3 du code de commerce '.

Par un avis publié le 17 février 2012 sur le site de l’AMF, la Caisse des dépôts et consignations et la société Y SA ont conclu, le 6 février 2012, un pacte d’actionnaires ayant vocation à régir leurs relations au sein de la société G M.

Ce pacte, conclu pour une durée de 20 ans, comporte notamment les stipulations suivantes : (i) un engagement d’inaliénabilité des titres de G M détenus par Y SA pendant une durée de 30 mois suivant la date de conclusion du pacte, (ii) un droit de préemption au profit de la Caisse des dépôts et consignations à l’expiration de la période d’inaliénabilité, (iii) un droit de sortie conjointe proportionnel au profit de Y SA au cas où la Caisse des dépôts et consignations souhaiterait transférer à un tiers autre qu’un affilié tout ou partie de ses titres G M, (iv) une liquidité au profit de Y SA : à l’expiration de la période d’inaliénabilité, Y SA pourra demander à G M une liquidité portant sur tout ou partie de sa participation dans cette société, étant précisé que cette option de liquidité ne pourra se traduire par une cession d’actions C que dans l’hypothèse où C cesserait d’appartenir au secteur public. Dans cette dernière hypothèse, G M pourra accorder cette liquidité à Y ou, à défaut, soit céder à un tiers ou sur le marché le nombre d’actions C sous-jacentes soit distribuer à Y le nombre d’actions C sous-jacentes correspondant. Le prix de cession serait en tout état de cause calculé selon une formule représentative du prix du marché, et (v) diverses mesures relatives à la gouvernance de la société G M.

Le 13 mars 2012, un projet d’offre publique visant les actions et les obligations à option de remboursement en numéraire et/ou en actions nouvelles et/ou existantes (« Ornanes ») de la société F, a été déposé par BNP Paribas et Crédit Agricole Corporate and Investment Bank, agissant pour le compte de la société anonyme C, en application de l’article 234-2 du règlement général.

Le projet d’offre était composé d’une offre publique d’échange visant les actions F et d’une offre publique d’achat visant les « Ornanes » F.

Ce projet comportait l’avis motivé favorable à l’offre du conseil d’administration de la société F.

L’initiateur qui ne détenait, à la date indiquée, à titre individuel, aucune action F, s’engageait irrévocablement à acquérir, par remise de 5 actions nouvelles C (coupon 2011 attaché) à émettre pour 4 actions F (coupon 2011 attaché) présentées, la totalité des actions F existantes composant le capital de la société, soit 17 470 882 actions F. En outre, l’offre visait les actions F susceptibles d’être émises à raison (i) de l’exercice par les porteurs d'«Ornanes » de leur droit à attribution d’actions F, soit au maximum 1 341 807 actions, (ii) de l’exercice des options de souscription d’actions F attribuées par la société, soit au maximum 205 298 actions, et (iii) de l’augmentation de capital réservée aux salariés adhérents au plan d’épargne groupe F dont la souscription est intervenue, soit 8 836 actions.

Il est précisé que l’initiateur bénéficie d’un engagement d’apport émanant de la société G M qui le contrôle et portant sur la totalité des actions F qu’elle détient, soit 7 677 237 actions F représentant 43,94% du capital de cette société.

Il est rappelé qu’en application des conditions du contrat d’émission des «Ornanes» relatives à un changement de contrôle de la société F, les porteurs d'«Ornanes » pouvaient demander à F, entre le 17 mars et le 10 avril 2012 inclus, le remboursement anticipé de tout ou partie de leurs « Ornanes » à un prix unitaire égal au pair (soit 124,59 euros) majoré des intérêts courus (au taux annuel de 2,50%) depuis la dernière date de paiement d’intérêts précédant la date d’amortissement anticipé, soit le 1^er janvier 2012, jusqu’à la date fixée pour le remboursement anticipé (soit le 2 mai 2012).

L’initiateur, qui ne détenait à la date indiquée, à titre individuel, aucune « P » F, s’engage par conséquent irrévocablement à acquérir au prix unitaire de 124,59 euros majoré des intérêts courus (au taux annuel de 2,50%) depuis la dernière date de paiement d’intérêts, soit le 1^er janvier 2012, jusqu’à la date prévisionnelle de règlement livraison de l’offre, la totalité des « Ornanes » émises par F dont les titulaires n’auraient pas exercé la faculté de remboursement anticipé susvisé, soit au maximum 1 040 161 « Ornanes ».

La société C n’entendait pas mettre en oeuvre un retrait obligatoire visant les titres F à l’issue de l’offre.

L’initiateur envisageait de procéder à une fusion avec la société visée avant la fin de l’exercice 2012. Dans une telle occurrence, l’AMF devra être saisie au préalable sur le fondement de l’article 236-6 du règlement général afin d’apprécier les conséquences au regard des droits et intérêts des actionnaires et de décider s’il y a lieu à mise en oeuvre préalable d’une offre publique de retrait.

Le projet d’offre comportait le rapport de X qui considérait l’offre comme équitable.

Par ailleurs, à l’appui du projet d’offre, conformément aux articles 231-13, 231-16 et 231-26 du règlement général, le projet de note d’information de l’initiateur et le projet de note en réponse de la société F, établis respectivement en application des articles 231-18 et 231-19 du règlement général, ont été déposés et diffusés, respectivement, le 13 mars 2012 et le 14 mars 2012.

Il est rappelé par ailleurs, à ce stade, que, le 14 mars 2012, Y a annoncé la souscription par la Z d’actions de préférence GEC pour 300 millions d’euros.

C’est dans ces conditions que, dans ses séances des 10 et 24 avril 2012, l’Autorité des marchés financiers a examiné ce projet d’offre.

Dans le cadre de l’examen de la conformité du projet d’offre mené en application des articles 231-20 à 231-22 et 234-6 du règlement général, l’Autorité des marchés financiers a pris connaissance :

— du projet de note d’information de l’initiateur, en ce compris les éléments d’appréciation des termes financiers pour chaque catégorie de titres visée retenus par les établissements présentateurs, et du projet de note en réponse de la société F, comportant notamment l’avis motivé du conseil d’administration de F et le rapport de l’expert indépendant, lequel conclut à l’équité des termes de l’offre ;

— des arguments qui lui ont été soumis par des actionnaires ou leurs représentants sur le projet d’offre publique, aux termes desquels il est notamment exposé que :

' le projet d’offre publique ferait apparaître des primes modestes qui ne seraient pas en ligne avec ce qu’elles devraient être, s’agissant d’une « offre obligatoire » qui ferait suite à une prise de contrôle ;

' le projet d’offre publique s’inscrirait dans une transaction complexe par laquelle le groupe auquel appartient l’initiateur aurait, simultanément aux opérations d’apports qui lui ont permis de détenir une participation d’environ 44% dans F, procédé à un investissement de 300 millions euros au capital d’une filiale de l’apporteur des actions F ; le contexte de cette opération et les caractéristiques des titres émis, qui portent un rendement d’environ 15%, amèneraient à s’interroger sur un transfertde valeur au détriment des conditions financières relatives à la rémunération des apports précités et corrélativement sur celles relatives au projet d’offre publique qui en découle ; qu’en outre, la situation financière du cédant lui aurait imposé une cession rapide de sa participation dans F afin de préserver sa marge de solvabilité, et que par conséquent les conditions financières de cette négociation contrainte devraient être disqualifiées pour l’appréciation des conditions financières du projet d’offre publique ;

' le projet d’offre publique ne prendrait pas en compte les bénéfices fiscaux et comptables qu’en retireraient les parties prenantes à la transaction, pas plus qu’il n’intègrerait les spécificités de son caractère obligatoire, dont la finalité serait de permettre aux actionnaires d’avoir un droit de sortie libellé en numéraire ou équivalent (ce qui impliquerait dans ce cas de valoriser le titre remis à l’échange principalement selon le critère du cours de bourse).

Au vu des objectifs et intentions de l’initiateur, de la nature et des caractéristiques des actions C remises en échange des actions F visées par l’offre, des conditions financières offertes pour les détenteurs d’actions et d'«Ornanes » visées par l’offre, l’Autorité des marchés financiers, par décision n° 212 C 0533 (la Décision), a déclaré conforme le projet d’offre publique, en application de l’article 231-23 du règlement général, cette décision emportant visa du projet de note d’information de la société C, sous le n°12-179 en date du 24 avril 2012.

En outre, l’Autorité des marchés financiers a apposé le visa n°12-180 en date du 24 avril 2012 sur le projet de note en réponse de la société F.

Dans les mêmes séances, l’Autorité des marchés financiers a également examiné la demande de dérogation à l’obligation de déposer un projet d’offre publique visant les actions de la société C, contrôlée au plus haut niveau par la Caisse des dépôts et consignations, qui s’inscrit dans le cadre des opérations de rapprochement entre C et F.

Considérant que l’apport par la Caisse des dépôts et consignations des actions C qu’elle détenait directement au profit de la société G M qu’elle contrôle, Y ayant une participation minoritaire de 24,93% du capital et des droits de vote et aucune disposition du pacte d’associés précité n’étant de nature à remettre en cause la prédominance de la Caisse des dépôts et consignations, peut s’analyser comme un reclassement au sein du groupe contrôlé par la Caisse des dépôts et consignations, laquelle détenait de surcroît préalablement la majorité des droits de vote de C, l’Autorité des marché financiers a octroyé la dérogation au dépôt obligatoire d’un projet d’offre publique sur le fondement des articles 234-9 6° et 7° du règlement général.

Enfin, par décision 212 C0 547 du 26 avril 2012, l’AMF, après avoir constaté que la note d’information de la société la société C (visa n° 12-179 du 24 avril 2012) et la note en réponse de la société la société F ( visa n°12-180 du 24 avril 2012) ont été diffusées et que les informations mentionnées à l’article 231-28 du règlement général de l’AMF ont été déposées et diffusées a, en conséquence, en application des articles 231-32 et 232- 2 de ce règlement général, déclaré que l’offre publique sera ouverte du 27 avril au 1^er juin 2012.

LA COUR

Vu l’ordonnance du 3 juillet 2012 du magistrat délégué par le Premier Président :

— donnant acte à l’autorité des marchés financiers de sa décision de proroger l’offre publique jusqu’à nouvel avis en sorte que la clôture n’intervienne qu’après un délai de huit jours au moins après le prononcé de l’arrêt de cette cour sur les recours en annulation formés par l’ADAM et par A O à l’encontre de sa décision par Vu le recours à l’encontre de la décision de l’AMF n° 212 C0533 du 24 avril 2012 déposé au greffe de la cour le 3 mai 2012 par A O ;

— disant que cette décision vaut sursis à exécution de la décision de l’AMF Jusqu’à un délai de huit jours au moins après le prononcé de l’arrêt de la cour d’appel sur les recours en annulation formés à l’encontre de ladite décision ;

Vu le recours à l’encontre de la décision de l’AMF n° 212 C0533 du 24 avril 2012 déposé au greffe de la cour le 4 mai 2012 par l’ADAM ;

Vu le recours à l’encontre de la décision de l’AMF212 C0 547 du 26 avril 2012 déposé au greffe de la cour le 4 mai 2012 par l’ADAM ;

Vu le mémoire déposé le 21 mai 2012 au soutien de son recours (décision n° 212 C0533) par l’ADAM, soutenu par son mémoire en réplique et récapitulatif déposé le 14 novembre 2012;

Vu le mémoire déposé le 21 mai 2012 au soutien de son recours (décision n° 212 C0 547)par l’ADAM ;

Vu le recours à l’encontre de la décision de l’AMF n° 212 C0533 du 24 avril 2012 déposé au greffe de la cour le 3 mai 2012 par A O ;

Vu le mémoire déposé le 18 mai 2012 par A O au soutien de son recours, soutenu par son mémoire en réponse et récapitulatif déposé le 15 novembre 2012 ainsi que par ses deux mémoires en réponse et récapitulatifs déposés le 14 mars 2013;

Vu le mémoire en réponse sur la production tardive de la pièce n° 43 déposé le 11 mars 2013 par A O ;

Vu les mémoires de la société C (décision n° 212 C0533), déposées le 13 septembre 2013 ;

Vu le mémoire de la société C (décision n° 212 C0533), déposé le 28 février 2013, tendant au rejet d’une production tardive de A O ;

Vu le mémoire de la société C, déposé le 13 septembre 2012 (décision n° 212 C0 547) ;

Vu les mémoires de la société F (décision n° 212 C0533), déposées le 28 septembre 2013 ;

Vu les mémoires de la société F (décision n° 212 C0533), déposés le 8 mars 2013, tendant au rejet d’une production tardive de A O ;

Vu le mémoire de la société F, déposé le 28 septembre 2012 (décision n° 212 C0 547 ) ;

Vu les observations écrites de l’AMF, déposées le 9 octobre 2012 ;

Vu les observations écrites du ministère public (décision n° 212 C0533 )mises à la disposition des parties à l’audience, tendant au rejet du recours ;

Vu les observations écrites du ministère public (décision n° 212 C0 547 ) tendant à déclarer le recours de l’ADAM irrecevable ;

Après avoir entendu à l’audience publique du 21 mars 2013, en leurs observations orales, les conseils des requérants , qui ont été en mesure de répliquer et qui ont eu la parole en dernier, ainsi que les conseils de la société C et de la société F, les représentantes de l’AMF et le ministère public ;

SUR CE,

Sur la recevabilité du recours de l’ADAM contre la décision de l’AMF n° 212 C0 547 du 26 avril 2012

Considérant que l’ADAM ne développe aucun moyen particulier au soutien de son recours en annulation contre la décision de l’AMF n° 212 C0 547 du 26 avril 2012 qui, à la suite de la décision n° 212 C0533 de l’Autorité du 24 avril 2012 a seulement déclaré ouverte et a fixé le calendrier de l’offre publique visant les titres de la société F qui a été déclarée conforme par cette première décision ; qu’en effet, la requérante se borne à affirmer que cette décision sera annulée ' par voie de conséquence ' de l’annulation de la décision n° 212 C0533 du 24 avril 2012 ;

Considérant que la décision n° 212 C0 547 de l’AMF du 26 avril 2012 ne constituant ainsi qu’une simple mesure d’application de la décision n° 212 C0533 de l’Autorité du 24 avril 2012 dont elle n’est pas dissociable et qui, au surplus, ne fait pas grief à l’ADAM, le recours ne peut qu’être déclaré irrecevable ;

Sur la demande de rejet des pièces déposées par l’ADAM

Considérant que le I de l’article R. 621-46 du code monétaire et financier dispose : 'Le recours devant la cour d’appel de Paris est formé par une déclaration écrite déposée en quadruple exemplaire au greffe de la cour d’appel de Paris contre récépissé. A peine d’irrecevabilité prononcée d’office, elle comporte les mentions prescrites par l’article 648 du code de procédure civile et précise l’objet du recours. Lorsque la déclaration ne contient pas l’exposé des moyens invoqués, le demandeur doit, sous la même sanction, déposer cet exposé au greffe dans les 15 jours qui suivent le dépôt de la déclaration. La déclaration de recours mentionne la liste des pièces et documents justificatifs produits. Ces pièces et documents sont remis au greffe de la cour d’appel en même temps que la déclaration. Le demandeur au recours joint à la déclaration une copie de la décision attaquée.' ;

Considérant que l’ADAM ayant déposé les pièces numérotées 4 à 27 en même temps que son mémoire du 21 mai 2012, soit postérieurement au dépôt de son recours, A O demande à la cour de déclarer ces pièces irrecevables comme produites tardivement, en infraction avec les dispositions précitées du code monétaire et financier ;

Considérant que s’il est vrai qu’aux termes du I de l’article R. 621-46 du code monétaire et financier, les pièces et documents justificatifs mentionnés dans la déclaration de recours doivent être remis au greffe en même temps que la déclaration, ces dispositions ne peuvent cependant être interprétées comme interdisant, à peine d’irrecevabilité, au requérant, qui a la faculté de déposer l’exposé des moyens invoqués dans les 15 jours qui suivent le dépôt de sa déclaration, de produire également, à ce moment-là, les pièces et justificatifs nécessaires au soutien de son exposé des moyens ;

Que, dès lors, la demande de A O tendant à écarter les pièces numérotées 4 à 27 sera rejetée;

Sur la demande de rejet de la pièce n° 43

Considérant que la société C demande à la cour de déclarer irrecevable comme produite tardivement, en infraction avec les exigences de l’article R.621- 46 du code monétaire et financier, la pièce n° 43 constituée par la note de M. B, expert-comptable et commissaire aux comptes, produite le 21 février 2013 par A O ;

Mais considérant qu’au regard des explications données par la requérante sur les raisons justifiant de cette communication postérieurement à la déclaration de recours en raison, d’une part, de la découverte, depuis la publication des comptes semestriels de Y, intervenue le 30 août 2012, de prétendues 'irrégularités comptables’ relatives aux apports des titres la société F, 'confirmées’ par la pièce litigieuse, et d’autre part, de la nécessité où s’est trouvée A O de donner aux arguments de la société C et à la société F des éléments de réponse adéquats fournis par un spécialiste des normes comptables, la demande tendant au rejet de la pièce n° 43 sera rejetée ;

Sur la procédure

Considérant qu’au soutien de son recours, l’ADAM demande tout d’abord à la cour:

— de condamner l’AMF et la société C à verser aux débats les actes et pièces saisissant le collège des demandes qui l’ont conduit à prendre la décision déférée (n°212C0533) du 24 avril 2012,

— de surseoir à statuer jusqu’à cette communication et, par suite, de lui donner un délai pour compléter et développer ses moyens ;

Que, pour justifier cette demande de communication, la requérante fait valoir que même si, en application des dispositions de l’article R 621-46 du code monétaire et financier, les moyens invoqués contre une décision de l’AMF doivent être déposés au greffe dans le délai de 15 jours suivant le dépôt de la déclaration de recours, il n’en demeure pas moins que la régularité d’une décision du collège de l’Autorité doit aussi s’apprécier au vu des documents examinés au cours de la séance et, en particulier, du ou des actes et pièces jointes saisissant l’AMF, dont le requérant doit nécessairement prendre connaissance ; que la communication sollicitée répond en effet aux exigences de l’article 6 de la Convention européenne de sauvegarde des droits de l’homme et du citoyen (CESDH)ainsi que des dispositions des articles 15 et 16 du code de procédure civile qui imposent le respect du principe de la contradiction entre les parties, spécialement lorsque les décisions de l’Autorité font l’objet d’un recours en annulation qui lui confère alors la qualité de partie à la procédure tenue de respecter un tel principe ;

Que l’ADAM soutient, ensuite, que la Décision attaquée encourt de toute façon l’annulation, dès lors qu’elle n’a pas été mise en mesure de rechercher si la décision du collège a été rendue dans le respect du principe d’ordre public d’indépendance et d’impartialité des membres de l’Autorité garanti par la CESDH et en conformité avec les prescriptions des articles L621-4 et R621-1 du CMF qui régissent son fonctionnement, en particulier l’absence de conflit d’intérêt ainsi que la non-participation à la décision de membres du collège démissionnaires d’office ; qu’en effet, alors qu’il lui appartient de justifier de la régularité de la procédure ayant conduit à la décision litigieuse, la décision attaquée ne mentionne pas les noms des membres du collège ayant délibéré les 10 et 24 avril 2012 et que les déclarations d’intérêt qu’il doivent établir en application de l’article L621-4 du CMF n’ont pas été produites ;

Que l’ADAM affirme encore que la motivation de la Décision est défaillante tant en ce qui concerne la conformité d’une offre publique d’échange (OPE) qu’en ce qui concerne l’opération connexe ;

Que la requérante critique ainsi l’OPE proposée en affirmant qu’en application de L433-3 I du CMF et de l’article 234-2 du RGAMF, les actionnaires minoritaires de F étaient en droit d’attendre un projet d’offre publique émanant de G, qui a franchi seule le seuil de 30% du capital et des droits de vote de F, et non un projet d’offre publique déposé par C et qu’au vu des dispositions de l’art. L 433-3 I du CMF tel que modifiées par la loi n°2010-1249 du 22 octobre 2010, l’offre publique ne peut plus être une offre d’échange, qui permet un prix « équivalent », et doit nécessairement être une offre d’achat, seule à même d’assurer un prix « égal » ; qu’elle soutient que le législateur a entendu exclure l’offre d’échange en cas d’offre publique obligatoire, dès lors que l’échange est source de multiples difficultés pour les actionnaires minoritaires qui détenant, comme en l’espèce, des actions F dans le cadre d’un PEA, sont contraints, soit de clôturer ce plan, soit à y apporter des fonds d’un montant correspondant à la valeur des actions C reçus en échange, ce qui équivaut à une vente ; que les actionnaires minoritaires de F auraient donc dû se voir proposer une offre publique d’achat à un prix au moins égal à celui dont a bénéficié Y dans le cadre de l’apport à G et non une offre publique d’échange sur la base d’une parité fondée sur une analyse multicritères, même validée par un « expert indépendant », et qu’à tout le moins un tel écart aurait du au moins être expliqué et justifié, donc motivé, dans la Décision ;

Que, selon la requérante, la motivation est également lacunaire au regard de 'l’opération connexe" dès lors que:

— dès leur communiqué commun du 13 décembre 2011, la Z et Y ont annoncé que la prise de contrôle de F par la Z et l’apport par la Z de 300 millions d’euros à GEC, filiale de Y, étaient liés ;

— par courrier du 30 mars 2012, l’ADAM a fait part de ses observations à l’AMF, notamment sur les lacunes que présentait le raisonnement de l’expert indépendant (X), mais aussi sur le fait que la rémunération acceptée par la Z pour souscrire aux actions de préférence de GEC ne correspondait pas à un prix de marché ;

— que, dans sa décision, toutefois, l’AMF se contente de se référer aux affirmations de X sur l’absence d’avantage de Y sans répondre à l’analyse développée par l’ADAM sur le fait que la Z a accepté de souscrire à des actions de préférence de GEC à des conditions éloignées de celles du marché et ce, d’autant plus que, à la date de la Décision, l’analyse de X était dépassée ;

Mais considérant, tout d’abord, sur la communication des documents examinés par le collège – 'dossier collège’ – que le recours de l’ADAM portant sur la décision de conformité prise par le collège et ayant pour objet d’en vérifier la légalité au regard des textes applicables, il appartient à la requérante de démontrer, soit que le collège a fait une mauvaise application du droit au cas d’espèce, soit que la décision a été prise dans des conditions irrégulières ; que son recours ne peut avoir pour objet d’examiner la nature et la teneur de documents purement préparatoires, comme tels dénués de toute portée juridique, qui sont préparés pour le collège par les services de l’AMF, étant par ailleurs observé que l’Autorité n’est pas tenue d’instruire sa décision autrement que par l’examen des demandes, pièces et mémoires qui lui sont transmises ou dont elle demande la production ;

Que la demande de communication de pièces formée par l’ADAM sera rejetée en ce qu’elle est dirigée contre l’AMF et, a fortiori, en ce qu’elle est dirigée contre C ;

Considérant, ensuite, sur le respect des règles de fonctionnement de l’AMF, que si les textes cités par la requérante édictent en effet des règles de fond en matière de prévention des conflits d’intérêts, il n’en résulte nullement que le texte de la décision lui-même doive mentionner le nom des membres du collège ayant délibéré ;

Qu’au surplus, la cour observe que l’Autorité a, de toute façon, d’ores et déjà communiqué à l’ADAM un extrait du procès-verbal des séances du collège des 10 et 24 avril 2012 indiquant les noms des membres du collège ayant participé à la décision, ce qui lui permet ainsi, en tant que de besoin, de constater que les dispositions des articles L.621- 4 et R. 621-1 du code monétaire et financier ont bien été respectées en l’espèce ;

Que ce moyen d’annulation sera écarté ;

Considérant , enfin, sur le défaut de motivation reproché à la décision de conformité, que le simple examen de la teneur de la décision de l’Autorité des marchés financiers qui est déférée à la cour suffit à établir que sa motivation, qui comporte l’énoncé des considérations de droit et de fait qui constituent le fondement de la décision, satisfait assurément aux prescriptions à caractère général de l’article 1^er et de l’article 3 de la loi précitée du 11 juillet 1979 ;

Que, s’agissant plus spécialement d’une décision de conformité d’offre publique, il convient de constater que l’Autorité, qui n’était pas tenue de procéder à un inventaire exhaustif de toutes les circonstances de l’espèce, a réuni les éléments suffisants pour permettre d’en comprendre la logique, le sens et la portée ainsi que son contrôle par la cour au regard des moyens dont elle a été saisie ;

Qu’en effet, la Décision énonce tant les éléments de fait afférents au projet d’offre contestée par les actionnaires minoritaires, dont les principaux arguments ont été résumés, que les éléments de droit qui en sont le fondement ;

Considérant qu’au delà de ces constatations, la cour observe que, sous couvert d’une allégation d’insuffisance de motivation de la Décision de l’Autorité, la requérante critique, en réalité, la pertinence des éléments de droit et de fait qui ont déterminé cette motivation, dont l’appréciation relève du fond du débat ;

Que le moyen sera rejeté ;

Sur le fond

Considérant que le code monétaire et financier dispose :

— dans le premier alinéa du I de son article L.433-3, que le règlement général de l’Autorité des marchés financiers fixe les conditions dans lesquelles toute personne physique ou morale, actionnaire d’une société dont le siège social est établi en France, et dont les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé d’un Etat membre de l’Union européenne ou d’un autre Etat partie à l’accord sur l’Espace économique européen, agissant seule ou de concert au sens de l’article L. 233-10 du code de commerce, venant à détenir, directement ou indirectement, plus des trois dixièmes du capital ou des droits de vote, ou détenant, directement ou indirectement, un nombre compris entre trois dixièmes et la moitié du capital ou des droits de vote et qui, en moins de douze mois consécutifs, augmente sa détention en capital ou en droits de vote d’au moins un cinquantième du capital ou des droits de vote de la société, est tenue d’en informer immédiatement l’Autorité des marchés financiers et de déposer un projet d’offre publique en vue d’acquérir une quantité déterminée des titres de la société ;

— dans le troisième alinéa du I de son article L.433-3 que le prix proposé doit être au moins égal au prix le plus élevé payé par l’auteur de l’offre, agissant seul ou de concert au sens de l’article L. 233-10 du code de commerce, sur une période de douze mois précédant le fait générateur de l’obligation de dépôt du projet d’offre publique. L’Autorité des marchés financiers peut demander ou autoriser la modification du prix proposé dans les circonstances et selon les critères fixés dans son règlement général ;

Que le code de commerce dispose :

— en son article L. 233-10 II , que l’action de concert est présumée exister notamment entre une société et les sociétés qu’elle contrôle au sens de l’article L. 233- 3 et entre des sociétés contrôlées par la même ou les mêmes personnes ;

— en son article L. 233 – 10 III du que les personnes agissant de concert sont tenues solidairement aux obligations qui leurs sont faites par les lois et règlements;

Que le règlement général de l’autorité des marchés financiers énonce :

— en son article 234-2, que lorsqu’une personne physique ou morale, agissant seule ou de concert au sens de l’article L. 233-10 du code de commerce, vient à détenir plus du tiers des titres de capital ou plus du tiers des droits de vote d’une société, elle est tenue à son initiative d’en informer immédiatement l’AMF et de déposer un projet d’offre visant la totalité du capital et des titres donnant accès au capital ou aux droits de vote, et libellé à des conditions telles qu’il puisse être déclaré conforme par l’AMF ;

— en son article 234-6, que lorsqu’un projet d’offre est déposé en application de l’article 234-2, le prix proposé doit être au moins équivalent au prix le plus élevé payé par l’initiateur, agissant seul ou de concert au sens de l’article L. 233-10 du code de commerce, sur une période de douze mois précédent le dépôt du projet d’offre ; que l’AMF peut demander ou autoriser la modification du prix proposé lorsqu’un changement manifeste des caractéristiques de la société visée ou du marché de ses titres le justifie ; qu’il en va notamment ainsi lorsque le prix mentionné résulte d’une transaction assortie d’éléments connexes entre l’initiateur, agissant seul ou de concert, et le vendeur des titres acquis par l’initiateur au cours des 12 derniers mois ; que dans ces cas ou en l’absence de transaction de l’initiateur, agissant seul ou de concert, sur les titres de la société visée au cours de la période de douze mois qui a été mentionnée, le prix est déterminée en fonction des critères d’évaluation objectifs usuellement retenus, des caractéristiques de la société visée et du marché de ses titres (soulignement ajouté) ;

— en son article 234-8 , que l’AMF peut accorder une dérogation à l’obligation de déposer un projet d’offre publique si la ou les personnes concernées justifient auprès d’elle remplir l’une des conditions énumérées à l’article 234-9 ; l’AMF se prononce après avoir examiné les circonstances dans lesquelles le ou les seuils ont été ou seront franchis, la répartition du capital et des droits de vote et les conditions dans lesquelles, le cas échéant, l’opération a fait ou fera l’objet d’une approbation par l’assemblée générale des actionnaires de la société visée ;

— en son article 234-9, que les cas dans lesquels l’AMF peut accorder une dérogation sont les suivants : 6° Détention de la majorité des droits de vote de la société par le demandeur ou par un tiers, agissant seul ou de concert 7° Opération de reclassement, où s’analysant comme un reclassement, entre sociétés ou personnes appartenant à un même groupe.» ;

Considérant qu’au soutien de son recours, l’ADAM demande à la cour d’annuler la décision de l’AMF n° 212C0533 du 24 avril 2012 au motif, tout d’abord, que l’offre n’est pas conforme aux exigences des articles L. 433- I du code monétaire et financier et 234-2 du RGAMF ; qu’elle affirme que dès lors que la déclaration de franchissement de seuils du 17 février 2012 ne mentionne pas que G a franchi les seuils de concert avec C, le franchissement par G du seuil de 30% du capital de F aurait dû être suivi, en application des dispositions susvisées, d’une offre publique d’achat, ou à tout le moins, en application de l’article 231-8 du RGAMF, d’une offre avec une option en numéraire présentée par G ; qu’elle soutient qu’en application de l’article L. 433-3 I du CMF et du 1^er alinéa de l’art. 234-6 du RGAMF, le prix de cette offre aurait du être « au moins égal » à celui dont bénéficie Y, toutes composantes réunies ; que s’il est vrai que, s’agissant du prix, l’article L. 433-3 I du CMF prévoit la règle du prix 'au moins égal’ et renvoie au RGAMF qui, au 2^e alinéa de l’article 234-6, définit trois cas de dérogations, l’AMF se réfère à l’article 234-6 de son règlement mais sans préciser l’alinéa qui est visé ; qu’en fait, il ne peut s’agir que du 1^er alinéa qui évoque « un prix au moins équivalent au prix le plus élevé payé par l’initiateur de l’offre » dès lors que, dans le cas contraire, la Décision n’aurait pas manqué, d’une part, de mentionner laquelle des trois exceptions permettant de déroger au principe du 'prix le plus élevé’ elle a entendu mettre en oeuvre et, d’autre part, de justifier ce qui pouvait permettre cette dérogation ; qu’en tout cas elle ne pouvait pas viser le 3^e cas de dérogation, dès lors qu’elle considère que l’incidence de l’opération connexe entre Y et la Z n’est pas établie ; qu’ainsi, en déclarant conforme une offre publique d’échange sur la base d’une parité fondée sur une analyse multicritères alors que, s’agissant d’une offre obligatoire, seule était possible une OPA à un prix « au moins égal » à celui bénéficiant à Y, l’AMF a violé l’article L. 433- I du code monétaire et financier et le premier alinéa de l’article 234-6 du RGAMF ;

Que la requérante soutient, ensuite, que la Décision encourt également l’annulation en ce que l’offre s’intègre dans une opération complexe, ce qui porte atteinte au libre jeu des offres et de surenchères et à l’égalité de traitement des actionnaires ;

Que, dans le contexte caractérisé par l’annonce, dans le communiqué du 13 décembre 2011, la prise de contrôle de F par la Z, du fait de l’apport par Y à G de sa participation, est liée à la souscription par la Z, à hauteur de 300 milions d’euros, à une émission d’actions de préférence par GEC, filiale de Y, la requérante rappelle, s’agissant de l’atteinte au libre jeu des surenchères :

— que l’apport de 300 millions d’euros à des conditions privilégiées à sa filiale GEC était vital pour Y qui se trouvait en grande difficulté ;

— que, de fait, seule la Z pouvait prendre le risque de l’apport en fonds propres nécessaire à Y ;

— que l’accord complexe entre Y et la Z et son découpage a annihilé toute perspective de surenchère ;

— qu’il n’était pas possible de remettre en cause le sauvetage de Y ;

— que le 'découpage’ de l’opération en plusieurs tranches excluait, de fait, toute surenchère ;

Que, sur l’atteinte apportée à l’égalité des actionnaires en violation des dispositions de l’article L. 433- I du code monétaire et financier et de l’article 231-3 du RGAMF, du fait de l’existence de deux opérations liées, la requérante rappelle :

— que, dès leur communiqué commun du 13 décembre 2011, Y et la Z ont fait le lien entre la prise de contrôle de F par la Z et l’apport de 300 millions d’euros par la Z à GEC, filiale de Y ;

— que, par communiqué du 15 mars 2012, Y confirme que ces deux opérations étaient nécessaires pour lui permettre de respecter sa marge de solvabilité au 31 décembre 2011, contrairement à ce que X indique dans son rapport critiquable, d’une part, en ce qu’il compare des situations qui ne sont pas comparables -d’un côté Y qui ne respecte pas sa marge de solvabilité sans l’aide de la Z et, de l’autre côté, les banques et les compagnies d’assurances – et, d’autre part, en ce qu’il considère que la Z a consenti un simple engagement de souscription, évalué à 6,9 millions d’euros, alors qu’à la date de son rapport il était certain que l’apport par la Z de 300 millions d’euros serait effectif ;

— que les lacunes du rapport de X ne permettent pas, en l’état, de valoriser l’avantage résultant pour Y de l« opération connexe » ;

— qu’ il est néanmoins certain que cet avantage, compte tenu de sa valeur, ne pourrait pas être considéré « sans impact significatif » ainsi que l’énonce X ;

— qu’en liant deux opérations, la Z a voulu contrebalancer, par une acquisition dans des conditions avantageuses de F, le risque pris sur GEC et que si tel n’était pas le cas, on ne conçoit pas qu’elle ait exigé que les deux opérations soient liées et même concomitantes ;

— que la valorisation de F, acceptée par Y, ne pouvait pour autant être imposée aux autres actionnaires ;

Que l’ADAM soutient, au surplus, que le montage qui a permis à Y de bénéficier d’un prix de 103,68 euros et non de 79 euros par action F porte également atteinte à l’égalité des actionnaires dès lors que, en dehors même du lien avec l’apport en capital à GEC, Y bénéficie d’une valeur d’apport supérieure à celle résultant de la parité d’échange que l’AMF entend imposer aux autres actionnaires de F, ainsi que cela résulte des rapports des commissaires aux apports sur l’apport à G M d’actions C et sur l’apport à G M d’actions F ; qu’alors que le principe de l’égalité des actionnaires et les dispositions du 3^e alinéa de l’article L433 I du CMF imposent pourtant que les autres actionnaires de F bénéficient au moins du même prix, les propres comptes consolidés de Y révèlent que, en dehors même de l’avantage résultant pour elle de l’apport par la Z de 300 millions d’euros à GEC à des conditions hors marché, elle a réussi à céder sa participation dans F sur la base de l’actif net réévaluée, avantage précisément refusé aux actionnaires minoritaires ;

Que l’ADAM fait également valoir que l’AMF a commis une erreur manifeste d’appréciation en se fondant sur le rapport de l’expert indépendant pour apprécier la conformité de l’offre, en raison des lacunes de ce rapport ; qu’en effet :

— les deux notes d’information publiées laissent entendre qu’C et F sont des sociétés foncières parfaitement comparables, ce qui n’est pas le cas en l’espèce (l’activité foncière d’C est, en termes d’emplois, largement minoritaire) ;

— X occulte le fait que le contrôle de la Z sur C n’est pas équivalent à celui de Y sur F : du fait de son contrôle absolu par la Z (55,58%), C appartient au secteur public ce qui n’est pas le cas de F, par ailleurs société opéable, à la différence d’C ;

— si X s’est interrogé sur 'l’opération connexe" (l’apport de 300 milions d’euros par la Z à GEC, filiale de Y), il a omis d’analyser les conditions de cession par Y de sa participation dans F, alors qu’il lui appartenait d’examiner la transaction au regard du principe de l’égalité de traitement des actionnaires et que, ne l’ayant pas fait, il n’était pas fondé à conclure à l’équité de l’offre pour les actionnaires minoritaires par rapport à Y, actionnaire majoritaire ;

— l’expert indépendant écarte de manière injustifiée la méthode des « transactions comparables » au seul motif que « les dernières opérations concernant des sociétés foncières consistent en des offres publiques d’achat » ;

— X a minimisé le risque fiscal propre à C résultant d’un contentieux fiscal qu’il retient pour 90 millions d’euros alors que, selon les commissaires aux apports, ce contentieux porte, en réalité, sur 204 millions ;

— comme il a été dit, le rapport de X manque totalement de pertinence quant à l’analyse et l’évaluation de 'l’opération connexe" ;

— qu’alors que, dans sa note en réponse, le conseil d’administration de F se félicite, à l’appui de son avis favorable, de « l’importance des réserves foncières cumulées », X les écarte cependant, alors qu’il aurait dû en tenir compte intégralement ; que, si C ne prend pas en compte les réserves foncières non concernées par des projets de développement à moins de 5 ans, c’est probablement qu’elle ne détient pas de telles réserves ; que, pourtant, les réserves foncières fondent le développement d’une société foncière et sont prises en compte par les investisseurs qui achètent des actions de sociétés foncières ; que, dès lors, si des réserves foncières existent, il convient d’en tenir compte intégralement et qu’en s’alignant sur la pratique d’C, X a manqué à son devoir d’impartialité ;

Considérant que l’ADAM affirme aussi que la note d’information d’C n’est, ni complète, ni cohérente avec l’information donnée par ailleurs aux actionnaires de F et qu’en accordant son visa sans demander la correction de cette note, l’AMF a commis une erreur manifeste d’appréciation qui porte atteinte à la régularité de la décision litigieuse ; qu’en effet, la note d’information encourt des critiques en ce qui concerne :

— les caractéristique de F et d’C, qui ne sont pas des sociétés comparables ;

— le fait que le franchissement des seuils légaux du capital de F serait intervenu de concert avec la Z et sa filiale C ;

— le changement d’intention de l’initiateur qui aurait dû être porté à la connaissance du public ;

— la référence à une parité de fusion inférieure qui constitue une pression injustifiée sur les actionnaires de F afin de les contraindre à apponter leurs titres à l’offre en question ;

Que la requérante prétend, enfin, que la note d’information de F encourt les mêmes reproches de défaut de cohérence, dès lors :

— qu’alors que F était informée que la souscription des actions de préférence de GEC n’était pas une hypothèse mais une certitude, le conseil d’administration n’a évoqué qu’une souscription 'éventuelle’ de sorte que l’AMF aurait dû exiger une modification sur ce point ;

— que l’action C n’étant pas éligible au PEA, les actionnaires de F doivent, pour apporter leur actions à l’offre, soit clôturer leur PEA, soit effectuer un versement d’un montant égal à la valeur des actions F apportées, ce qui revient à vendre les actions C reçues en échange ; que, cependant, cet aspect de l’offre n’est pas abordé dans l’avis donné par le conseil de F qui, sous le titre 'intérêt de l’offre pour les actionnaires', ne présente que des points positifs, disqualifiant ainsi cet avis ;

Considérant que la société 'A O’ demande à la Cour ':

— de constater que le rapport de l’expert indépendant contient des erreurs manifestes de et que l’avis motivé du conseil d’administration de F est entaché de vices constitutifs d’une violation de l’article 231-19 du RGAMF ;

— de constater que l’AMF a commis une erreur manifeste d’appréciation en considérant que les opérations d’apport constituaient une transaction répondant aux conditions de l’article 234-6 alinéa 1 du RGAMF, en reconnaissant la parité invoquée par l’initiateur de l’offre et en ne prenant pas en compte l’existence d’éléments connexes et leur évaluation ;

— de constater le défaut de motivation de la Décision en violation de l’article 231-23 du RGAMF ;

— en conséquence,d’annuler la décision de conformité n°212C0533 en date du 24 avril 2012 par laquelle l’AMF a prononcé la conformité du projet d’offre publique visant les actions et les Ornanes de la société F, déposée par BNP Paribas et Crédit Agricole Corporate and Investment Bank, agissant pour le compte de la société anonyme C, en application de l’article 234-2 du RGAMF,

— de dire et juger que le projet de note d’information d’C et le projet de note en réponse de F ne pouvaient être visées par l’AMF,

— de dire et juger que l’initiateur devra procéder à une nouvelle évaluation des titres F sur la base d’une évaluation multicritères autonome en tenant compte des caractéristiques de la société et du marché du titre conformément au dernier alinéa de l’art. 234-6 du RGAMF afin d’assurer le principe d’égalité entre les actionnaires ;

— de dire et juger que cette nouvelle évaluation devra être augmentée de l’évaluation de l’ensemble des avantages directs et indirects dont a bénéficié Y dans le cadre de l’opération d’apport des actions F et des opérations connexes relatives à la souscription effective des actions de préférence de GEC ;

— dire et juger que la valeur des titres C remis en paiement sera déterminée par référence à son cours de bourse ;

— dire et juger que l’offre publique obligatoire devra être présentée dans un délai de 3 mois à compter du jour ou l’arrêt de la cour deviendra exécutoire ;

— dire et juger que toute disposition devra être prise par l’AMF au regard du calendrier de l’offre et de ses modalités pour que les points qui précèdent puissent être effectivement mis en 'uvre ;

Considérant que A O demande en premier lieu à la cour de prononcer l’annulation de la décision déférée au motif que le collège de AMF a commis une erreur manifeste d’appréciation en ne reconnaissant pas l’existence ou l’étendue d’avantages connexes significatifs accordés à Y, situation constitutive d’une violation au principe d’égalité de traitement des actionnaires ;

Que la requérante affirme que, lors de l’examen de la conformité de l’offre publique obligatoire, l’AMF aurait dû constater l’octroi d’avantages à Y et demander une révision du prix de l’offre publique obligatoire pour les apprécier à leur juste valeur ; qu’en effet, l’analyse des opérations d’apport en question révèle au profit de Y des avantages dont les actionnaires minoritaires ne profitent pas et qui ont pu passer inaperçus en raison de la complexité des opérations conduisant à l’obligation de dépôt d’offre publique ;

Que, selon A O, c’est la substitution d’C aux fins de présentation de l’offre qui a entraîné une rupture d’égalité dans les conséquences de la prise de contrôle entre les actionnaires de F et Y, d’une part, et les actionnaires minoritaires, d’autre part; que la requérante rappelle :

— que l’offre publique initiée par C sur les titres F est une offre obligatoire trouvant son origine dans le franchissement par G M du seuil de 30 % du capital et des droits de vote de F à la suite de l’apport à son profit des titres détenus par Y et que c’est G M qui a procédé à la déclaration de ce franchissement de seuils;

— qu’aux termes de l’article 234-2 du RGAMF, l’une des personnes déclarant agir de concert peut cependant présenter l’offre publique obligatoire, dès lors qu’aux termes de l’article L. 233-10 du code de commerce les personnes agissant de concert sont tenues solidairement aux obligations qui leur sont faites par les lois et règlements ;

Que cependant, selon la requérante, il n’en demeure pas moins qu’au regard des principes fixés par les articles 1213 et 1214 du code civil qui régissent la solidarité, le fait qu’C se soit substituée à G M pour lancer l’offre publique obligatoire ne change rien au fait que c’est G M’qui était la débitrice de l’obligation et, qu’en conséquence, le fait générateur de l’obligation doit s’apprécier exclusivement à son niveau, point qui appellera des développements supplémentaires au regard du fait que le prix reçu par les minoritaires de F n’est pas égal à celui reçu par Y ; qu’en outre, G M, qui n’était pas cotée, ne pouvait, en application des dispositions de l’article 231-8 du RGAMF, présenter une OPE avec remise de ses propres titres qu’avec une option en numéraire et que si C pouvait présenter cette offre au lieu et place de G M, elle ne pouvait cependant modifier la structure de l’obligation du débiteur ; qu’alternativement, G M pouvait, puisqu’elle avait déjà bénéficié de l’apport des titres C, qui sont cotés, assumer elle-même l’offre publique d’échange en remettant en dation en paiement les titres C détenus à son bilan, approche qui aurait imposé le dépôt d’une demande de dérogation à l’AMF pour franchissement du seuil de contrôle d’C à la baisse suivie du franchissement de seuil à la hausse lors de l’apport de F à C par G M ;

Que, toutefois, selon la requérante, la compréhension de l’opération 'non contractée’ permet de percevoir les erreurs d’appréciation relatives à la détermination du prix de l’offre obligatoire et la rupture d’égalité entre actionnaires de F ; qu’en effet, Y a bénéficié à la fois d’une rémunération directe et d’une rémunération indirecte de ses apports à G M constituée par la constatation d’une prime d’apport venant augmenter ses fonds propres ; que la rupture d’égalité entre actionnaires trouve ainsi son origine dans l’attribution à Y d’actions G M dont la valeur n’est pas identique à celle des actions C que pourraient recevoir les actionnaires minoritaires de F et que cette différence entre ce qui devait être reçu et ce qui a été remis grâce à la substitution de présentateur de l’offre n’a pas été intégrée dans la valorisation retenue ; qu’en effet, l’analyse des traités d’apport des titres C par la Z et F par Y a permis d’identifier un avantage considérable pour Y provenant de la constatation au bilan d’G M d’une prime d’apport correspondant à un écart d’acquisition négatif résultant de la différence entre la valeur d’apport et la valeur retenue pour la rémunération de l’apport des titres d’C ; que cette prime d’apport, qui revient de droit aux actionnaires, représente un enjeu financier’considérable puisqu’elle augmente la valeur des actions d’G M pour Y de près d’un tiers de la seule valeur des titres F apportés sur la base de la valeur réelle reconnue ; que ce transfert de valeur a été délibéré, puisque en application du règlement comptable du 4 mai 2004,l’apport devait être réalisé sur la base de la valeur nette comptable des actions apportées telle que figurant dans les comptes sociaux de la Z à la date de réalisation de l’opération ; que cette valeur nette comptable correspondait à la valeur d’utilité des titres d’C pour la Z ainsi que cela est confirmé par le traité d’apport ; que, cependant, bien que la valeur nette comptable des actions C apportées se soit élevée à 2 586 122 901 euros dans les comptes de la Z, un écart d’évaluation négatif a été constaté pour les besoins de la rémunération de l’apport à hauteur de 759 944 491 euros parce que la valeur réelle de l’apport a été évaluée à 1 826 178 409,60 euros ; qu’ainsi, les actions C ont été inscrites dans les livres de G M à leur valeur comptable d’origine, soit 2 586 122 901,13 euros mais cet apport a été rémunéré en actions G M à hauteur de 1 826 178 409,60 euros, le supplément d’apport de 759 944 491,53 euros étant constaté en prime d’apport ; que Y bénéficie donc de 25 % de cette prime d’apport de 760 millions d’euros, soit la somme de 190 000 000 euros par le jeu de la consolidation, les 75 % restant étant consolidés dans les comptes de la Z, l’avantage s’élevant ainsi à 24,68 euros par action F apportée, conclusion qui a été reconnue par Y dans son communiqué de presse du 15 mars 2012; que si, ainsi que l’indique l’AMF dans sa Décision, l’impact fiscal pour un actionnaire n’a pas à être pris en compte, il n’en est pas de même du complément de rémunération par transfert d’une quote-part de fonds propres à l’occasion de la création d’une 'joint-venture’ appelant la qualification de rémunération indirecte du partenaire , étant observé que cet avantage connexe a été identifié par les experts financiers – HSBC et Société Générale – ayant travaillé sur l’opération qui, dans leurs rapports sur l’opération présentés au conseil d’administration, appréhendent l’impact positif de l’opération sur le ratio de solvabilité de Y ; que seul X ne s’est pas prononcé sur la question de la création de la prime d’apport, étant précisé qu’en raison de la substitution C à G M comme présentateur de l’offre, son mandat ne mentionnait pas l’avantage conféré à Y, compte tenu de l’ignorance du conseil d’administration de F des modalités réelles du montage de G M fin décembre 2012 ; qu’en effet, il résulte de la lettre de mission de X que le seul élément connexe qui avait été identifié était l’émission des actions de préférence ; qu’en écartant, dans sa Décision, la «'prise en compte des situations comptables et fiscales particulières des parties à la transaction'» comme «'inopérantes'», l’AMF a commis une erreur manifeste d’appréciation en ignorant la distinction entre la méthode de fixation du prix de l’offre par l’approche multicritères préconisée par l’art. 234-6 du RGAMF et le maintien de l’égalité entre actionnaires en application de l’art. 231-1 du RGAMF qui requiert de prendre en compte toute rémunération ou avantage indirect conféré à un actionnaire donné ; qu’en outre, ce raisonnement ne peut être appliqué en l’espèce, puisque c’est la parité telle qu’elle ressort des apports à G M qui a été proposée comme prix d’offre par l’initiateur ; que, cependant, cette parité devait prendre en compte toutes les rémunérations directes et indirectes de l’apport qui ont été accordés en contrepartie ; que, dès lors, A O demande à la cour de constater que l’existence de la prime d’apport, résultant de la reconnaissance de l’écart d’acquisition négatif, qui a été acquise par Y constitue une atteinte au principe d’égalité entre les actionnaires et qu’en refusant d’en tenir compte dans le calcul du prix devant être offert aux actionnaires minoritaires, l’AMF a commis une erreur manifeste d’appréciation ;

Que la requérante demande en conséquence à la cour d’annuler la décision entreprise et de dire que l’offre qui devra être présentée à l’AMF devra prendre en compte la quote – part de la prime d’apport accordée à Y en augmentant son montant à hauteur de 24,68 euros par action F à retenir pour le calcul de la parité d’échange ;

Considérant que A O reproche aussi à l’AMF d’avoir commis une erreur d’évaluation de l’avantage connexe, cette fois-ci identifié, relatif à la souscription d’actions de préférence de GEC, en raison tant d’une évaluation fondée sur une information erronée que sur une sous-estimation de l’avantage résultant de la souscription des actions de préférence ;

Qu’en effet, l’évaluation a été fondée sur une information erronée, dès lors que le rapport de l’expert indépendant a considéré que les actions de préférence n’avaient pas vocation à être émises compte tenu du processus de cession de GEC mis en 'uvre par Y; que les communications de la Z et Y pouvaient en effet laisser croire qu’un processus de cession était sur le point d’aboutir et que les actions de préférence ne seraient pas émises tant que ce processus serait en 'uvre et que la divulgation – inhabituelle – des candidats acquéreurs ne rendait la cession que plus probable et donc l’émission des actions de préférence inutile ; qu’aux termes du pacte signé le 15 février 2012, qui n’a fait l’objet d’aucune divulgation, il apparaissait ainsi que les actions de préférence ne seraient pas souscrites avant une période de 6 mois à compter du 16 février 2012 ; qu’ainsi, au regard, en particulier, de l’évolution des versions de la note d’information de C, toutes les évaluations ont été fondées sur l’hypothèse selon laquelle les actions ne seraient jamais souscrites et qu’il s’agissait d’une simple option accordée à Y «'à titre de garantie'» ; que, cependant, l’évaluation d’une option 'improbable’ ne peut en aucun cas être équivalente à celle d’un avantage qui, en réalité, avait été effectivement octroyé dès le 28 février 2012, étant par surcroît précisé que ces fonds sont alors acquis pour une durée très significative puisque ces actions ne peuvent pas être rachetées avant 5 ans et sans accord des autorités de contrôle ;

Que, s’agissant de la sous-estimation de l’avantage résultant de la souscription des actions de préférence, A O précise que l’avantage réel résultant de la souscription de ces titres est égal à la totalité de la somme en cause, soit 300 millions d’euros, puisque cette souscription est prise en compte pour le calcul du ratio de solvabilité ; que l’avantage résultant du renforcement des fonds propres au regard du ratio de solvabilité a été acquis par Y 'd’un point de vue juridique’ le jour de l’exercice de la demande de souscription et donc presque simultanément à la date de réalisation du fait générateur de l’offre publique obligatoire, soit le 28 février 2012 ; que, dans son rapport, non seulement X ne prend pas en compte ces éléments et ignore que la souscription a été décidée deux semaines avant son rapport mais encore, tout en constatant qu’il n’existe pas de produit financier de même nature, utilise néanmoins des comparables qui ne permettent pas une évaluation pertinente des conditions de rémunération des actions de préférence émises par GEC ;

Que A O souligne encore une sous-estimation du montant de renforcement des fonds propres résultant d’une méconnaissance des règles de calcul des ratios prudentiels des assureurs ; que la requérante expose que l’expert indépendant s’est interrogé sur la question de 'savoir si le seul engagement de souscription des AP a pu constituer un avantage pouvant s’assimiler à un complément de prix pour Y ayant un impact significatif sur la parité’ puisqu’il ignore que la souscription a été décidée le 28 février 2012 ; que la requérante rappelle que, selon l’expert, deux éléments entrent en compte pour apprécier l’existence d’un tel avantage :

— l’existence d’un risque «'pouvant peser sur la poursuite de l’activité de Y au point de vue prudentiel'» ;

— l’existence d’un risque qui «'menaçait une partie de son fonds de commerce consécutivement à l’abaissement de la notation financière du groupe'» ;

Que cependant, l’expert, estimant, sur la seule base d’une affirmation du directeur général de Y, que seule la déconsolidation de F était nécessaire au rétablissement du ratio de solvabilité de la compagnie d’assurances, répond par la négative à ces deux questions et conclut à l’inexistence d’un avantage significatif pour Y , le seul avantage identifiable mais non significatif, étant constitué par l’absence de rémunération de l’engagement de souscription de Y ; que, cependant, a contrario, en cas d’existence avérée d’un risque pouvant peser sur la poursuite de l’activité d’un point de vue prudentiel pour Y, il faut conclure à l’existence d’un avantage significatif ; qu’ un tel risque existait car, fin 2011, la seule déconsolidation de F n’était pas suffisante pour permettre à Y de respecter ses ratios de solvabilité et que la cession d’autres actifs, parmi lesquels, GEC, dans de bonnes conditions financières était et reste un objectif stratégique vital pour Y ; qu’en effet, compte tenu de ses difficultés financières et de ses obligations réglementaires de respecter, dans les comptes consolidés de son groupe, le ratio prudentiel de solvabilité minimum, Y se voyait dans l’obligation, pour le rétablir, de vendre des actifs et/ou d’augmenter ses fonds propres ou celui de ses filiales ; que cet engagement de souscription et l’émission des actions de préférence avaient deux avantages': augmenter ses fonds propres et donc le ratio de solvabilité «'consolidé'» de Y et lui donner du temps supplémentaire pour améliorer les conditions de cessions d’actifs jugés potentiellement cessibles ; que l’importance de ces actions de préférence se mesure d’ailleurs à la rapidité avec laquelle Y a exercé l’option dont elle disposait et qu’elle se reflète aussi dans ses comptes annuels 2011 qui démontrent dans une partie 'solvabilité /endettement’ que ces actions de préférence étaient nécessaires au respect du ratio de 100 % imposé par l’ACP ; que l’importance pour Y des actions de préférence était telle, qu’elles ont été émises dès le 14 mars 2012, alors qu’un processus de cession de GEC était apparemment engagé, de sorte que leur évaluation est, en réalité, bien supérieure; que l’avantage ainsi consenti à Y peut être évalué à 130 millions d’euros, soit 19 euros par titre ou encore 21 % de la valeur d’apport de F à G M et non pas 6,9 millions d’euros comme évalué par l’expert indépendant dans son rapport ; que, dès lors, Y a bénéficié à titre personnel de très importants avantages constituant une rupture du principe d’égal traitement entre actionnaires et qu’en décidant ainsi, s’agissant des actions de préférence, que l’existence d’un transfert de valeur au détriment des actionnaires minoritaires de F n’était pas établie, l’AMF a commis une erreur manifeste d’appréciation qui doit conduire à l’annulation de la Décision déférée et à une nouvelle évaluation des titres F tenant compte de l’ensemble des avantages directs et indirects dont a bénéficié Y dans le cadre de l’opération d’apport des actions F;

Considérant que la requérante reproche en deuxième lieu à l’AMF d’avoir commis une erreur manifeste d’appréciation en ce qui concerne la qualification exacte du fait générateur de l’obligation d’offre publique obligatoire et, en conséquence, les critères de détermination du prix de l’offre au regard de la réglementation applicable ;

Qu’elle fait ainsi valoir qu’alors que, dans leur communication au public, la Z, C et Y évoquent un 'rapprochement d’entreprises', base sur laquelle l’AMF a prononcé la conformité, il s’agit, en réalité, d’une prise de contrôle classique de F par Y et que ces deux types d’opérations ne se font pas habituellement au même prix; que, cependant, l’AMF a prononcé la conformité de l’offre d’C sur la base d’un rapprochement industriel d’C et F alors qu’il aurait fallu l’examiner comme une prise de contrôle de F par C ;

Que A O affirme, tout d’abord, que, compte tenu des opérations à partir desquelles la parité proposée par C a été déterminée et de l’existence d’opérations connexes, les conditions de l’article 234-6 alinéa 1 du RGAMF ne sont pas remplies et que la parité issue des apports de titres à G M proposée par C ne pouvait être retenue comme parité dans l’offre publique obligatoire initiée par C ; qu’elle soutient que la parité proposée pour l’offre obligatoire est, en réalité, une parité implicite issue de la combinaison de trois opérations d’apport susvisées et que les évaluations multicritères qui ont été mises en oeuvre avant le 12 mars 2012 avaient pour but de valider le caractère acceptable de cette parité ; que, cependant, une telle parité ne pouvait être utilisée comme prix de l’offre publique obligatoire dans la mesure où elle ne répond pas aux critères du 1^er alinéa de l’art. 234-6 du RGAMF ; qu’en effet, la parité proposée par C ne répond à aucune définition légale puisqu’elle a été dégagée à partir de la 'photographie’ a posteriori d’un ensemble de trois opérations liées et complexes alors qu’il ressort de ce texte que plusieurs conditions doivent être réunies pour qu’un initiateur puisse considérer qu’il dispose d’un prix applicable à ladite offre ; qu’alors qu’ il doit ainsi s’agir d’un prix issu d’une opération unique, la valeur des titres C qui a été retenue est celle de l’apport par la Z à G M de ses titres C, alors que la valeur des titres F a été celle retenue pour les deux apport par Y de ses titres F à G M, soit trois opérations conjointes et, en apparence symétriques car les rémunérations pour les deux actionnaires de ces trois opérations ne résultent pas de la seule émission des actions visées aux traités ; qu’ainsi il ne peut y avoir une 'parité d’échange', dès lors que trois opérations d’apport ont eu lieu de façon séparée par des acteurs différents ;

Que la requérante soutient aussi que la parité proposée par C ne pouvait être retenue dans la mesure où l’existence d’éléments connexes – engagement de souscription de la Z aux actions de préférence émises par le GEC – disqualifient la parité retenue, de sorte que le prix de l’offre devait nécessairement être déterminé par application du dernier alinéa de l’article 234-6 du RGAMF et non du premier alinéa de cet article ;

Que A O affirme qu’en conséquence le prix de l’offre publique obligatoire devait être déterminé en fonction des trois critères autonomes visés par le dernier alinéa de l’article 234-6 du RGAMF et que l’initiateur et ses banques évaluatrices auraient dû procéder à une évaluation des titres F totalement détachée de la parité proposée, laquelle ne correspondait à aucune réalité juridique et financière et qu’ils auraient dû fixer un prix de façon autonome et ce en fonction des objectifs poursuivis par le texte applicable, soit désintéresser les minoritaires à la suite d’une prise de contrôle et des critères spécifiques qui y sont fixés ;

Que, selon la requérante, l’AMF aurait dû mettre en oeuvre un premier critère constitué par l’analyse multicritère objective pour la valorisation des titres F de façon autonome ; qu’en l’absence de prix équitable de référence, il appartenait à l’initiateur de déterminer le prix des actions F dans le cadre d’une offre publique obligatoire 'en fonction des critères d’évaluation usuels', à l’exclusion de la parité proposée qui ne découlait d’aucune opération juridique puisqu’elle résulte artificiellement d’un montage complexe ; qu’ainsi, en application dernier alinéa de l’art. 234-6 du RGAMF, les évaluateurs auraient dû fixer un prix de façon autonome et ce en fonction des objectifs de protection de actionnaires minoritaires à la suite d’une prise de contrôle ; que l’approche prévue par ce texte aurait dû conduire à appliquer les primes habituellement accordées dans les offres publiques et notamment à constater l’existence d’une prime de contrôle compte tenu du contexte et de la nature de l’offre, une telle approche étant totalement différente de celle retenue pour une offre publique volontaire proposée aux actionnaires qui sont véritablement libres de l’accepter ou de la rejeter ; qu’en l’absence d’une telle évaluation, l’expert indépendant se borne à ne pas rejeter la parité proposée tout en constatant que l’offre est 'peu généreuse', soit une erreur de méthode et une erreur d’appréciation qui se retrouve dans la Décision déférée : ' qu’à supposer que les circonstances qui entourent la négociation sur la cession de sa participation dans F par Y au bénéfice de G M amènent à disqualifier celle-ci pour l’appréciation de la parité d’échange, il n’en demeure pas moins que l’analyse multicritères rend cette parité acceptable, notamment sur le fondement du critère de l’actif net réévalué particulièrement adapté compte tenu de l’activité des sociétés en présence ' ; que l’AMF ne tire pas les conséquences légales de la présence d’éléments connexes et appréhende l’analyse multicritères simplement comme un moyen de justifier et confirmer la parité retenue, alors qu’elle devrait être destinée à déterminer le «'prix équitable'» du aux actionnaires minoritaires ;

Que la requérante ajoute, qu’en outre, la prise en compte, au titre du deuxième critère, des 'caractéristiques de la société visée’ – F – aurait conduit à donner une part prépondérante à une valorisation fondée sur l’actif net réévalué, l’expert indépendant reconnaissant que l’ANR EPRA triple net constitue 'la méthode de place privilégiée pour l’évaluation des sociétés foncières’ ; qu’à cet A O, met en exergue les appréciations du cabinet Fairness qui critique le calcul de l’ANR de F à partir de chiffres reposant sur ' une évaluation extrêmement prudente de ses réserves foncières ', sans prendre en compte la valeur du marché, la sous-évaluation ayant même été relevée par les commissaires aux apports ;

Que A O fait aussi valoir que la mise en oeuvre du troisième critère, constitué par la prise en compte du marché des titres F,' aurait conduit à évaluer l’inégalité prévue au regard de la liquidité du titre entre, d’une part, Y, qui bénéficiera directement, au niveau de ses titres G M de clauses de liquidité et d’autre part, les actionnaires minoritaires de F n’apportant pas à l’offre qui ne bénéficieront plus d’aucune liquidité et verront même probablement les titres radiés de la cote ; qu’en effet, dans sa note d’information, C indique qu’elle envisage la possibilité d’une fusion avec F à l’issue de l’offre publique en menaçant implicitement dans son projet de note de l’information publié le 15 mars 2012 la réalisation de la fusion à une parité inférieure à celle de l’offre ; qu’en effet, s’agissant d’une offre publique obligatoire faisant suite à une prise de contrôle, non seulement les actionnaires minoritaires sont victimes d’une dévalorisation définitive du titre F et sont, par surcroît, exposés au risque d’une sortie de la cote ; que l’analyse du marché du titre imposé par la réglementation conduit à appliquer pour la détermination du prix les mêmes approches que pour un retrait obligatoire; qu’à cet égard, c’est une offre publique de retrait obligatoire qui avait été annoncée par C dans ses déclarations d’intention et qui a été prise en compte pendant tous les travaux des experts, évaluateurs et administrateurs ; que parallèlement, la décision de l’AMF comporte une erreur d’appréciation en ce qu’elle indique qu’un 'lock-up de trente mois 'est 'imposé’ à Y et qu’aucun prix de sortie n’est garanti, ni clause de complément de prix au bénéfice de Y alors que c’est la situation inverse qui résulte de la description de la clause de liquidité contenue au rapport de X, puisque Y bénéficie d’une option de liquidités et que le prix sera calculé en transparence avec le cours de bourse de C ; que, selon la requérante, il en résulte que si la décote du cours de bourse par rapport à l’ANR est 'rattrapée’ dans les années à venir, Y bénéficiera d’un complément de prix en numéraire pour 'sa sortie définitive des foncières’ et que la détention d’une participation minoritaire sans droits politiques significatifs dans G SIICéquivaut à un certificat de valeur garantie ou à une clause de complément de prix ;

Que A O fait encore valoir que l’analyse multicritères ne peut pas concerner l’évaluation des titres C dont la valeur doit être déterminée par référence au cours de bourse; qu’en effet, l’art. 234-6 dernier alinéa du RGAMF et l’utilisation de l’analyse multicritères a pour finalité de déterminer de façon autonome le prix par action de l’offre obligatoire et non la valeur du titre remis dans le cadre d’une offre publique d’échange ; que ce n’est que lorsque le prix de l’offre obligatoire est déterminé que la modalité de paiement peut être envisagée par remise de titres détenus par l’initiateur dite, au strict plan juridique, «'dation en paiement'» ; que l’actionnaire minoritaire qui ne souhaiterait pas détenir des actions C doit avoir la capacité de céder sur le marché les actions reçues dans un délai raisonnable pour recueillir en espèces la contrevaleur reconnue des titres cédés dans le cadre de l’offre publique obligatoire ; que, dès lors, les titres doivent obligatoirement être évalués et figurer au bilan de l’actionnaire minoritaire à leur cours de bourse et non pas à la valeur des titres contre lesquels ils sont échangés ; qu’ainsi, évaluer le titre remis en fonction de la même méthode multicritères que pour le titre acquis procède d’une qualification inexacte de l’opération elle- même’ qui provient de la confusion résultant du fait qu’C s’est substituée à G M pour présenter l’offre publique obligatoire ; que le débiteur de l’opération est devenu G M, qui est libre d’opter pour une remise de titres C qui figurent à son bilan, puisqu’il s’agit d’une filiale ; que le fait qu’C réalise l’offre publique à la place d’G M pour réaliser en même temps un reclassement intragroupe des titres F sous C sans que la Z puisse prendre le risque de perdre le contrôle d’C n’a aucune influence sur la qualification de l’opération qui, en fait, constitue une remise en paiement de titre C aux minoritaires de F par G M ; que la valeur des titres C pris en compte pour calculer la parité fondée sur la moyenne du cours de bourse des dernières semaines s’établirait autour de 60 euros, ce qui aboutirait à modifier de manière significative la parité offerte aux actionnaires minoritaires de F si la valeur des titres F était déterminée par référence à l’ANR ; qu’en effet, en prenant en compte l’ANR de F et le cours de bourse d’C, la parité d’échange serait alors comprise entre 1,65 et 1,70 actions C pour une action F, bien loin donc de la parité de 1,25 proposée dans l’offre publique obligatoire ; que la conclusion de l’AMF dans sa décision, après avoir constaté qu’une 'analyse multicritère a été mise en oeuvre par les banques évaluatrices sur la base de critères homogènes', indique que la mise en oeuvre d’une analyse multicritère dans le cadre d’une offre publique d’échange 'doit s’effectuer de manière homogène, critère contre critère’ constitue ainsi une erreur d’appréciation de la méthode applicable de détermination du prix d’offre obligatoire résultant en fait d’une erreur de qualification du générateur de cette obligation ; que seule l’appréciation d’une offre publique d’échange volontaire – véritable opération d’échange au sens de 'rapprochement', ainsi que l’analyse parfaitement le règlement comptable de 2004 relatif aux différentes opérations de rapprochement – fusion joint-venture – justifierait cette affirmation ;

Considérant que A O demande en tout état de cause à la cour d’annuler la Décision annulée en raison tant des erreurs manifestes qui affectent le rapport de l’expert indépendant que des irrégularités entachant la procédure d’obtention de l’avis motivé du conseil d’administration de F sur le projet de note en réponse de cette société; que la requérante fait ainsi valoir:

— d’une part, que le rapport de l’expert indépendant comprend des inexactitudes juridiques et factuelles qui l’ont conduit à des erreurs manifestes d’appréciation, en particulier en ce que n’ayant pas eu connaissance de la décision de Y de demander la souscription des actions de préférence en date du 28 février 2012, il a établi son rapport sur la base d’informations manifestement erronées ;

— d’autre part, qu’en application de l’instruction n° 2006-08 du 25 janvier 2006 de l’AMF et de sa recommandation en date du 28 septembre 2006, la finalité du rapport d’expertise est de permettre au conseil d’administration de la société visée 'd’apprécier les conditions financières de l’offre afin de rendre un avis motivé ' et de 'veiller au bon déroulement de la mission d’expertise ' ;

Que, cependant, la procédure suivie pour la mise en 'uvre de la réglementation boursière en cause est entachée d’irrégularités qui ont conduit à un rapport d’expertise comprenant des inexactitudes’ et dont la version définitive n’a été rendue qu’après la réunion du conseil d’administration s’étant prononcé sur l’offre ; qu’il en résulte que l’avis motivé du conseil d’administration est entaché de vices et ne peut donc être considéré comme conforme à l’art. 231-19 du RGAMF ;que, dès lors, le projet de note en réponse de F est irrégulier et ne pouvait être visé par l’AMF, ce qui interdisait de prononcer une décision de conformité concernant l’offre présentée par C ;

Que A O demande enfin à la cour d’annuler la Décision qui ne répond pas aux exigences de motivation des articles 231-21 et 231-23 du RGAMF ; que, selon la requérante, le défaut de motivation résulte :

— d’une part, de’ la substitution d’C à G M comme initiateur de l’offre qui a eu pour conséquence de priver les actionnaires minoritaires de F de la possibilité de bénéficier d’un volet en numéraire et permettre à la Z d’accorder des avantages à Y seule, en violation du principe d’égalité entre actionnaires ; que, dès lors, l’identité de l’initiateur revêtait une importance particulière et que cette substitution de l’initiateur, particulièrement défavorable aux actionnaires minoritaires de F devait faire l’objet d’une attention particulière et une justification exhaustive de la part de l’AMF ; qu’ainsi, en ne justifiant pas les raisons ayant motivé la substitution, l’AMF ne permet pas aux actionnaires minoritaires et à la cour, dans le cadre du recours dont elle saisie, de se prononcer sur l’opération déclarée conforme et méconnaît son obligation de motivation ;

— d’autre part, de l’absence d’analyse du profit complémentaire accordé à Y et de l’absence de prise en compte de l’avantage résultant de l’opération connexe de souscription des actions de préférence, ainsi que de l’absence d’appréciation concrète des critères d’évaluation retenus dans les évaluations multicritères réalisées ;

En ce qui concerne la validité d’une offre initiée par la société C :

Considérant que, contrairement à ce qui est soutenu, la déclaration de franchissement du seuil de 30 % du capital de la société F par la société G M en date du 17 février 2012 par laquelle cette société a déclaré le franchissement du seuil de 30 % déclenchant l’offre obligatoire, mentionne bien que ' la société G M, sa société mère la Z et sa filiale la société C déclarent [être] de concert ' ; qu’au surplus, la Z, la société G M et la société C étaient, en application des dispositions du II de l’article L. 233-10 du code de commerce, présumées agir de concert, dès lors que la société C, dont le capital et les droits de vote sont détenus à hauteur de 55,58 % par la société G M était, au sens des dispositions de l’article L. 233- 3 du code de commerce, contrôlée par cette société, dont le capital est lui-même détenu par la Z à hauteur de 75,07 % qui, au sens de ce même texte, la contrôle ;

Considérant qu’en application du III de l’article L. 233-10 du code de commerce, la Z, la société G M et la société C étaient ainsi tenues solidairement, à titre principal, aux obligations qui leur sont faites par les lois et règlements soit, en l’occurrence, la présentation d’une offre publique en raison du franchissement par la société G M, détenant 43,95 % du capital et des droits de vote de F, du seuil de 30 % du capital et des droits de vote de cette société, peu important que le seuil de 30 % ait été franchi par la société G M ;

Considérant qu’en raison de la solidarité découlant de l’action de concert, la société C était en droit de déposer elle-même, au même titre et au même rang que la Z ou la société G M, l’offre publique visant les titres de la société F, dans des conditions qui sont ainsi exclusives d’une substitution d’une société débitrice à une autre prétendument à l’origine d’une rupture de l’égalité des actionnaires minoritaires de la société F, principe qui, au cas d’espèce, s’apprécie exclusivement au regard de la contrepartie qui leur est offerte par comparaison à celle dont bénéficie Y et non au regard de l’auteur de l’offre ;

Que, dès lors, le moyen n’est pas fondé ;

En ce qui concerne la validité d’une offre réalisée sous la forme d’une offre publique d’échange :

Considérant que c’est également à tort que l’ADAM soutient, qu’en tout état de cause, la société C était tenue de proposer aux actionnaires minoritaires de la société F une offre publique d’achat à un prix au moins égal à celui dont Y avait bénéficié dans le cadre de l’apport à la société G M ou, à tout le moins, en application de l’article 231-8 du RGAMF, une offre publique d’échange avec une option en numéraire ;

Considérant, en effet, que les dispositions précitées du troisième alinéa de l’article L. 433-3 I du code monétaire et financier, en ce qu’elles prévoient, de manière générale, que toute personne venant seule ou de concert à franchir le seuil de 30 % du capital et des droits de vote est tenue de ' déposer un projet d’offre publique’ n’exclut ainsi aucune catégorie d’offre publique qui, dès lors, pouvait aussi bien être une offre publique d’achat qu’une offre publique d’échange ou encore toute combinaison de ces deux types d’offres ;

Considérant que c’est également en vain que l’ADAM affirme par surcroît que, dans leur rédaction résultant de la loi n° 2010-1249 du 22 octobre 2010, les dispositions de l’article L. 433-3 I du code de commerce interdisent à l’initiateur le dépôt d’une offre publique d’échange et lui imposent désormais le dépôt d’une offre d’achat ;

Considérant qu’il est vrai que les dispositions de L. 433-3 I du code monétaire et financier telles que modifiées par la loi n° 3010-1246 du 22 octobre 2010 prévoient, désormais, que 'le prix proposé doit être au moins égal ' au prix le plus élevé payé par l’initiateur au cours de la période de référence, alors que L. 433-3 I du code monétaire et financier indiquait, jusqu’alors, que le prix de l’offre devait être 'au moins équivalent au prix le plus élevé 'payé par l’initiateur au cours de la période de référence (soulignements ajoutés) ;

Considérant, cependant, que la requérante ne se prévaut d’aucune référence aux travaux parlementaires lui permettant d’affirmer utilement qu’à l’occasion de cette modification, le législateur aurait manifesté la volonté d’interdire désormais la réalisation, jusqu’alors possible, d’une offre publique sous forme d’offre publique d’échange ; qu’à l’opposé, il résulte des travaux parlementaires que la modification introduite n’emporte aucun changement sur le fond, dès lors qu’elle tendait seulement à l’adoption d’une expression répondant de manière plus précise aux exigences de la directive 2004/25/CE du Conseil du 21 avril 2004 concernant les offres publiques d’acquisition qui prévoyait qu’était considéré ' comme le prix équitable le prix le plus élevé payé pour les mêmes titres par l’offrant (…) de six mois au minimum à douze mois au maximum précédant l’offre '; qu’il suffit ainsi de se référer au rapport du sénateur Marini :

' Votre rapporteur s’est également interrogé sur la pertinence de la nouvelle définition du prix équitable, en tant que 'prix égal’ plutôt 'qu’équivalent’ au prix le plus élevé payé par l’auteur de l’offre. La notion d’équivalence a l’intérêt de faire clairement référence aux offres mixtes ou en titres. Ces offres ne sont pas pour autant compromises par le recours au 'prix égal’ dans la mesure où la valeur des titres proposée dans l’offre peut être aisément confrontée au cours le plus élevé observé durant la période de douze mois. La lettre de la directive OPA est également mieux respectée’ ( Rapport au Sénat n° 703 enregistré à la Présidence du Sénat le 14 septembre 2010, p. 309, Pièce 12);

Que ce n’est qu’au surplus que la cour observe que, ainsi que le fait utilement valoir la société C, une telle interdiction, qui ne pouvait, par surcroît, être opérée de manière implicite, aurait, à tout le moins, nécessité une modification de certaines dispositions du règlement général de l’AMF ;

Considérant, sur l’option en numéraire proprement dite, qu’il suffit de rappeler que l’initiateur d’une offre est contraint de proposer une contrepartie en espèces, au moins à titre d’option, notamment dans l’hypothèse où il a acquis en numéraire, seul ou de concert, des actions de la société cible au cours des 12 mois précédant le dépôt de l’offre, ainsi que le prévoit l’article 231-8 du RGAMF :

'L’offrant peut proposer comme contrepartie des titres, des espèces ou une combinaison des deux. (…) En tout état de cause, l’offrant propose, au moins à titre d’option, une contrepartie en espèces lorsque lui-même ou des personnes agissant de concert avec lui, au cours d’une période [ 12 mois] et prenant fin à l’expiration de la période d’acceptation de l’offre, ont acquis contre des espèces des titres conférant 5 % ou plus droits de vote, de la société visée’ (soulignement ajouté) ;

Considérant que les titres de la société F acquis par la société G M l’ayant été par voie d’apports, l’option en numéraire n’était pas offerte à l’initiateur ; que ce n’est qu’au surplus que la cour observe qu’il n’est pas sérieusement soutenu que les deux autres hypothèses dans lesquelles une option en numéraire est prévue – titres remis en échange ne présentant pas la caractéristique de titres liquides admis aux négociations sur un marché réglementé ou encore retrait obligatoire – seraient réunies en l’espèce, tant au regard des caractéristiques des actions C, admises sur Euronext Paris, compartiment A, qui bénéficient d’une liquidité suffisante, que du fait qu’il ne s’agit pas d’un retrait obligatoire ;

Considérant que, de son côté, la société A O n’est pas non plus fondée à soutenir que la société C était, de toute façon, tenue de présenter pour le compte du concert une offre publique d’échange avec option en numéraire, soit sous la forme imposée à la société G M, débitrice de l’obligation de présentation d’une offre, dont les titres ne sont pas admis aux négociations sur un marché réglementé ;

Considérant, en effet, que la seule obligation à laquelle la société G M et la société C, agissant de concert, sont tenues solidairement , consiste dans le dépôt d’une offre publique proposée aux actionnaires de la société F et, qu’en revanche, cette obligation ne s’étend pas aux modalités de l’offre ; que ce n’est qu’au surplus que la cour observe, qu’en tout état de cause, s’il est vrai, qu’au regard de ses caractéristiques, la société G M ne pouvait pas offrir ses propres titres en échange, elle aurait pu de toute façon offrir des titres d’une société tierce détenus en portefeuille ou à émettre ou encore des titres d’une société contrôlée soit, en l’espèce, proposer d’échanger elle-même des titres F contre des actions C ;

Que le moyen sera rejeté ;

En ce qui concerne les éléments d’appréciation de l’expert indépendant et des établissements évaluateurs sur les rapports d’échange :

Considérant, à ce stade, qu’il convient de rappeler de manière précise les éléments d’appréciation de l’expert indépendant et des banques présentatrices qui ont conduit l’Autorité à déclarer conforme le projet d’offre publique au regard d’une parité proposée au titre de l’offre d’échange de cinq actions C (coupon attaché) pour quatre actions F (coupon attaché), c’est à dire égale, par transparence, à la parité retenue pour les opérations d’apports génératrices de l’obligation de dépôt de l’offre publique aux termes de l’article 234-2 du RGAMF;

Considérant qu’il n’est ni contesté, ni contestable, que lorsque, comme au cas d’espèce, l’offre obligatoire s’inscrit dans un cadre complexe impliquant des opérations connexes, l’article 234-6 du RGAMF prévoit, en substance, que le prix de l’offre doit être déconnecté des relations qui existent entre l’initiateur ou les personnes agissant de concert avec lui et le cédant du bloc à l’origine de l’obligation de dépôt d’une offre publique et que, lorsque le prix offert est conforté par une évaluation résultant d’une approche multicritères, ce prix peut alors être déclaré conforme à la réglementation boursière par l’AMF ;

Considérant qu’au regard de la question soulevée, au cas d’espèce, par la pertinence de la référence à la transaction principale en raison de la transaction connexe aux termes de laquelle la Z a souscrit à une augmentation de capital de J K, BNP Paribas et Crédit Agricole CIB, les banques présentatrices mandatées par C, ont mis en oeuvre une approche multicritères sur la base de critères homogènes ; que c’est dans ces conditions que les deux établissements précités ont recouru à six approches différentes :

— l’approche par référence à la parité d’échange retenue pour les apports d’actions F réalisés par Y au profit de la société G M qui correspond, par transparence, à la parité proposée dans le cadre de l’offre ;

— l’approche par les cours de bourse historiques des actions de la société C et de la société F sur les 12 derniers mois en date des 24 novembre 2011 et 9 mars 2012 qui 'fait ressortir des primes de 1,4 %, 4, 5% et 7,4 % par rapport à la moyenne des cours pondérés par les volumes des transactions sur un, trois et six mois précédant le 24 novembre 2011, soit le dernier jour avant la publication d’articles de presse sur l’offre’ ;

— l’approche par les objectifs de cours de bourse des analystes de marché, qui fait ressortir, pour la parité de l’offre d’échange, une prime de 6,1% sur la parité induite par cette méthode;

— l’approche par l’actif net réévalué triple net EPRA (European Public Real Estate Association ) d’C et de F, indicateur qui, généralement utilisé pour les sociétés foncières, traduit la valeur de marché – hors droits – du patrimoine immobilier, en prenant également en compte la valeur de marché des instruments de couverture et de la dette à taux fixe, aboutissant à une parité qui 'fait ressortir respectivement au 30 juin 2011 et au 31 décembre 2011 des primes de 2,3 % et de 4,3 % ' ;

— l’approche par les dividendes proposés par les deux sociétés au titre de l’exercice 2011;

— l’approche par les cash-flows courants par actions publiés par les deux sociétés au titre de l’exercice 2011 est estimé par les analystes financiers pour les années 2012 et 2013;

Qu’en revanche, les évaluateurs ont exclu la méthode d’actualisation des flux de trésorerie disponible (DCF), estimée redondante avec la méthode de l’ANR, le Price Earning Ratio (PER) qui impliquerait des retraitements tels qu’ils aboutiraient à un agrégat équivalent au cash-flow courants et, enfin, les méthodes analogiques constituées par les transactions comparables pertinentes – offres en titres – et les comparables boursiers;

Considérant que le cabinet X, expert indépendant nommé conformément à l’article 261-1 I du RGAMF, qui a procédé à une évaluation des titres visés par le projet d’offre initié par C sur les titres F a, pour sa part:

— retenu les parités issues de la mise en oeuvre de la méthode de l’actualisation des flux de trésorerie pour la société C et la société F ;

— retenu les comparables boursiers ;

— effectué en outre des travaux additionnels sur la base des ANR EPRA tels que publiés par C et F ;

— calculé les primes ou décotes retenues pour chaque critère ;

Que l’expert indépendant, qui a également analysé les conditions de l’émission des actions de préférence J K au bénéfice de la la Z conclut son rapport en ces termes :

' Nous avons examiné l’opération de souscription des AP devant être émises par GEC et souscrites par Z à hauteur de 300 M euros, afin de déterminer si elle conduisait, in fine, à octroyer un complément de prix à Y de nature à remettre en cause l’égalité de traitement des actionnaires de la société F, en analysant les deux situations pouvant se présenter : l’une dans laquelle les AP sont souscrites aux conditions prévues, l’autre dans laquelle les AP ne sont pas souscrites.

Si les AP sont souscrites, le rendement de 15 % attendu par Z, qui n’est pas incohérent avec les rentabilités observées lors d’opérations comparables, combiné aux mécanismes de protection de son investissement, nous font considérer que Z a préservé ses intérêts et que Y n’a pas bénéficié d’un traitement lui conférant un avantage pouvant être assimilé à un complément de prix (…)

Par ailleurs quel que soit le sort des AP GEC, l’opération conduit Y à bloquer sa participation F dans une entité non cotée dans laquelle Y est minoritaire, pour une période de 30 mois à l’issue de laquelle sa liquidité est restreinte, situation pénalisante par rapport à celle des autres actionnaires de F, qu’ils aillent ou non à l’échange.

Enfin et de manière plus générale, il nous apparaît que l’offre, qui présente des primes comprises entre 0,6 % et 7,7 % (pour les seules méthodes principales), n’est certes pas généreuse pour les actionnaires de F, s’agissant d’une opération pouvant conduire l’initiateur à obtenir le contrôle de droits de la société. Il convient néanmoins de souligner qu’elle intervient dans un contexte de marché dégradé et marqué par une incertitude importante quant à l’évolution des conditions économiques, voire fiscales et quant à l’accès aux ressources de financement. Le rapprochement des deux sociétés contribue à la création d’une entreprise leader sur son marché, dotée d’un profil boursier plus attractif et adossée à une institution financière de premier plan.

Sur la base de l’ensemble de ces éléments d’appréciation, notre opinion est que les termes de l’offre publique d’échange et de l’offre publique d’achat proposant :

— un rapport d’échange de cinq actions C coupon attaché à émettre pour quatre actions F coupon attaché,

— un rapport d’échange de cinq actions C coupon détaché (actions C jouissance 2012) à émettre pour quatre actions F créées en 2012 (action F jouissance 2012) et

— le prix de 125,79 euros par P F ,

sont équitables, du point de vue financier, pour les actionnaires minoritaires et pour les porteurs d’ORNANES de la société F ' ;

Considérant, enfin, que la direction générale de F a mandaté la Société Générale et que, de son côté, le conseil d’administration de F a mandaté la banque HSBC afin de l’assister dans l’analyse de l’opération et l’examen des rapports de l’expert indépendant et de la Société Générale ainsi que la rédaction de l’avis motivé devant figurer dans la note en réponse et de fournir au conseil d’administration de F un avis financier sur les termes de l’offre, en prenant en compte la transaction entre la Z et Y impliquant un investissement potentiel de la Z en actions de préférence émise par GEC ;

Qu’il suffit de rappeler :

— que le rapport de la Société Générale, qui a conduit sa propre analyse multicritères, énonce que la ' parité de 1,25 action C pour une action F est en ligne avec les méthodes d’évaluation retenues’ ;

— que, pour sa part, HSBC indique que 'les conditions de l’investissement potentiel de la Z dans GEC n’entraînent pas d’avantage pour Y susceptible de remettre en cause l’égalité des actionnaires’ et considère que ' l’offre d’échange est équitable d’un point de vue financier pour les actionnaires de F ' ;

En ce qui concerne le respect des principes de libre jeu des offres et des surenchères et d’égalité de traitement des actionnaires

Considérant, sur le respect du principe de libre jeu des offres et des surenchères, que l’ADAM n’est pas fondée à soutenir que 'l’accord complexe’ entre Y et la Z et 'le découpage de l’opération en plusieurs tranches’ caractérisé notamment par le fait que l’investissement de 300 millions dans GEC était conditionné à l’apport de la participation de Y dans F, auraient, en pratique, alors que, selon elle, il n’était pas possible de remettre en cause le sauvetage de Y, annihilé toute perspective d’enchère d’un acquéreur éventuel ;

Considérant, en effet, ainsi que le fait valoir l’Autorité dans ses observations, que s’il est vrai que la conclusion de l’accord conclu entre Y et la Z rendait peu probable une éventuelle offre concurrente, il suffit de constater qu’aucun texte n’imposait pour autant à l’actionnaire exerçant le contrôle de mettre en oeuvre, au regard de l’accord en question, un processus d’enchère à l’occasion de la vente d’un bloc d’actions, cet actionnaire étant en effet libre de choisir, parmi les propositions qui lui étaient faites, celles du nouvel actionnaire majoritaire ; que ce n’est qu’au surplus que la cour observe qu’il ressort de toute façon des constatations du rapport d’expertise ' qu’entre le 4 novembre 2011 et le 4 décembre 2011, date à laquelle Y a confirmé les négociations en cours [ avec la Z], Y n’a eu connaissance, via ses conseils, que de contacts préliminaires avec les acquéreurs potentiels en vue d’une prise de participation minoritaire dans F et suggérant des prix dont le cours de bourse constituait un maximum'; (Soulignement ajouté) ;

Considérant que les requérantes ne démontrent pas non plus que l’offre porterait atteinte à l’égalité de traitement des actionnaires en raison, d’une part, de la souscription des actions de préférence (AP) pour 300 millions d’euros et, d’autre part, de la constatation d’une prime d’apport ;

Considérant, s’agissant en premier lieu de la souscription par la Z des actions de préférence J K, que A O fait vainement grief à l’expert indépendant de ne pas avoir correctement apprécié l’avantage conféré par la Z à Y en se fondant sur une information erronée tenant au caractère incertain de la souscription, puisqu’il résulte de la simple lecture des conclusions précitées de son rapport, que X a bien analysé les deux situations qui pouvaient se présenter- soit une souscription ou une non souscription- , étant observé que la souscription des titres en question est intervenue le 14 mars 2012, soit postérieurement à la signature de son rapport ;

Considérant que la requérante n’est pas non plus fondée à soutenir que l’expert indépendant aurait sous-estimé l’avantage réel conféré à Y du fait de la souscription des actions de préférence en raison d’une incorrecte évaluation tant du montant de l’avantage que des caractéristiques des titres, remboursables au bout de cinq ans, ainsi que de leur rendement et en raison du fait que l’opération de souscription des AP était nécessaire au respect par Y des règles de ratios prudentiels ;

Considérant, sur l’estimation globale de l’avantage, que A O n’est pas en droit de soutenir que cet avantage doit être estimé à 300 millions d’euros dès lors, qu’à l’évidence, une rémunération est attachée à ces actions de préférence dont la valeur ne peut par ailleurs être tenue pour nulle ; que, s’agissant plus spécialement de l’appréciation du rendement de ces titres, les éléments précis et circonstanciés du rapport de l’expert indépendant permettent également de s’assurer qu’il était fondé à conclure que ' le rendement attendu des AP GEC (15 %) s’inscrit dans le haut de la fourchette des rémunérations attendues pour des instruments considérés comme proches ' ; qu’en effet, alors qu’il n’existe aucun produit financier de même nature sur le marché et que GEC n’a pas émis de titres de dette susceptibles de servir de point de comparaison, l’expert a bien procédé à une observation des titres les plus comparables sur le marché (émission de titres super subordonnés et d’actions de préférence des banques françaises souscrites par la Société de Financement de l’Economie Française (SFEF) et la société de prise de participation de l’Etat (SPPE), dettes dites 'mezzanine', titres émis par les établissements de bancassurances américains, anglais et suisses, émissions d’obligations à haut rendement effectuées depuis le 4^e trimestre 2011, évaluation sur la base d’obligations perpétuelles Y Tier 1 et d’obligations perpétuelles CNP Tier 1) ; qu’au surplus, c’est à tort que les requérantes prétendent que le taux de rendement des actions de préférence GEC aurait dû être de 43 % qui correspond au taux appliqué aux rendements des core Tier 1 des établissements bancaires et aux obligations perpétuelles de Y dès lors que, ainsi que le fait valoir l’AMF dans ses observations déposées devant la cour, les droits très particuliers accordés au bénéfice de la Z justifient la différence de taux observée par rapport au rendement de ces cinq instruments financiers ; qu’en effet, les calculs proposés ne prennent pas en compte les droits de protection spécifique attachés aux actions de préférence qui permettent notamment à la Z, en cas de dégradation de la situation financière de Y / GEC, de provoquer la cession de GEC pour obtenir le remboursement des actions de préférence et, en cas de non-remboursement du montant investi à partir de la cinquième année, de convertir les actions de préférence en actions ordinaires de GEC, à des conditions telles que la Z est susceptible d’en obtenir le contrôle exclusif ;

Considérant que A O n’est pas non plus en droit de soutenir, en substance, que Y aurait, en réalité, été contrainte de céder ses titres dans F dans des conditions financières désavantageuses afin de pouvoir bénéficier des actions de préférence de GEC qui étaient indispensables au regard des exigences formulées par autorités chargées du contrôle prudentiel en ce qui concerne le respect par Y des ratios de solvabilité ;

Considérant que l’argumentation de la requérante sur ce point repose, pour l’essentiel sur les appréciations du rapport de l’expert indépendant qui, s’agissant du risque pesant sur la marge de solvabilité de Y, précise que ' seule la déconsolidation de la société F, hors opération AP GEC, se révélait donc indispensable au 31 décembre 2011" ; que, selon A O, cela signifierait, ' a contrario, qu’en cas d’existence avérée d’un risque pouvant peser sur la poursuite des activités d’un point de vue prudentiel pour Y, il faut conclure à l’existence d’un avantage significatif ';

Considérant, cependant, que l’expert indépendant achève ainsi son analyse du risque pesant sur la marge de solvabilité, en indiquant : ' A cet égard, précisons que nous avons pas pu nous assurer directement de ces affirmations, les comptes annuels de Y n’étant pas arrêtés au jour de l’émission de notre rapport. Si tel n’était pas le cas, les AP seraient en tout état de cause souscrites [dans des conditions financières qui ] ne conduisent pas à accorder un avantage à Y ' ;

Considérant que ce n’est qu’au surplus que la cour relève que, quand bien même la souscription des actions de préférence GEC aurait été indispensable au respect par Y des règles de ratios prudentiels, cet élément ne serait pas de nature à compromettre l’attestation d’équité de l’expert indépendant puisqu’en tout état de cause, la souscription des actions de préférence GEC par la Z a été réalisée à des conditions usuelles de marché et que Y n’a bénéficié d’aucun avantage particulier dans le cadre de cette transaction ; qu’en outre, ainsi que l’expose utilement C dans ses écritures, la souscription des AP présentait un intérêt pour la Z compte tenu des caractéristiques et de la rémunération de ces titres qui viennent d’être évoquées et que, selon les termes du rapport de Fairness Finance dont la requérante entend pourtant se prévaloir, la situation de GEC, société émettrice, n’est pas, au regard des ratios prudentiels, celle de Y ;

Considérant, dès lors, qu’il n’est pas établi que la souscription par la Z des actions de préférence GEC aurait dissimulé un transfert de valeur susceptible de porter atteinte au principe d’égalité de traitement des actionnaires minoritaires de F et que, dans ces conditions, l’AMF a, sans commettre l’erreur d’appréciation qui lui est imputée, exactement constaté que la transaction incriminée n’était pas de nature à mettre en cause la conformité du projet d’offre ;

Que le moyen sera écarté ;

Considérant, en second lieu, sur la constatation par la société G M d’une prime d’apport, que c’est à tort que A O invoque l’existence d’une rémunération indirecte sous forme d’une telle prime qui aurait contribué à augmenter les fonds propres de Y, en procédant pour cela à un rapprochement d’écritures comptables chez G M d’une part, et chez Y, d’autre part, et que c’est également à tort que l’ADAM affirme, de son côté, que Y a bénéficié d’un prix de 103,68 euros et non de 79 euros par action F ;

Considérant qu’il est rappelé, concernant en premier lieu la comptabilisation de l’apport chez G M, que le protocole d’accord conclu le 13 décembre 2011 entre la CDCet Y prévoyait plusieurs opérations d’apport, réalisées sur la base d’une parité de 5 actions C pour actions F, en vertu desquelles :

— Y devait apporter à G M un premier bloc d’actions F représentant 6,5 % du capital ;

— que, le même jour, la Z devait apporter à G M la totalité de sa participation dans C ;

— que, postérieurement à ces opérations, Y devait apporter à G M le solde de sa participation de 37,45 % dans F ;

Considérant que, conformément à ces accords, le 30 décembre 2011,G M a reçu en apport de Y 6,5 % du capital de F et en apport de la Z 55,58 % du capital d’C , soit l’intégralité de sa participation dans cette société ;

Que, dans le cadre de cette opération, le traité d’apport du 22 décembre 2011 conclu entre la Z et G M stipule que les 28 895 228 actions représentant 55,58 % du capital d’C ont été évaluées à un montant de 1 826 178 409,60 euros correspondant à leur valeur réelle déterminée conformément aux méthodes de valorisation multicritères traditionnellement utilisées dans le cadre de la valorisation de sociétés immobilières ;

Que la détermination de la valeur d’ C repose sur une application des méthodes suivantes : le cours de bourse, les objectifs de cours des analystes de marché, l’actif net réévalué EPRA triple net, les sociétés comparables cotées et les transactions précédentes ;

Que le commissaire aux apports a examiné la valeur de cet apport et a indiqué, dans son rapport, que « les méthodes de retenues reflètent correctement la valeur instantanée des actions C question cohérente avec les données publiées régulièrement par la société C» ; qu’il conclut en affirmant être d’avis que ' la valeur des apports retenus s’élevant à 1 826 178 409,60 euros n’est pas surévaluée'; qu’il ressort du traité d’apport et qu’il n’est de toute façon, ni contesté , ni contestable, que, dans la mesure où la Z détenait le contrôle d’C au sens de l’article L. 233-3 I du code de commerce, cet apport est assimilé à un apport partiel d’actifs constituant une branche complète d’activité et entrait donc dans le champ d’application du règlement CRC n° 2004-01 du 4 mai 2004, en vertu duquel l’apport doit être traité sur la base de la valeur nette comptable des actions apportées telles que figurant dans les comptes sociaux de l’apporteur à la date de réalisation de l’opération, la valeur nette comptable étant le prix auquel un actif est inscrit dans les comptes de la société sous déduction des éventuels amortissements et provisions déjà passées ;

Considérant que la valeur réelle des actions d’C retenue dans le cadre de l’apport – 1 826 178 409,60 euros – étant inférieure à la valeur nette comptable – 2 586 122 901,13 euros – des actions de la société C dans les comptes de la Z, G M devait inscrire à son bilan un écart d’évaluation dit 'badwill’ d’un montant de 759 944 491,53 euros, consistant en une forme de 'correction’de la surévaluation de l’actif de G M par la Z ; qu’en effet, il est constant:

— que l’actif du bilan de la société G M était augmenté d’un montant de 2 586 122 901,13 euros correspondant la valeur nette comptable des titres la société C désormais détenus par la société G M, le passif du bilan devait être augmenté du même montant:

' le capital social a été augmenté d’un montant de 18 261 784 euros ;

' une prime d’émission d’un montant de 1 807 916 625,60 euros a été constatée, correspondant à la différence entre la valeur réelle de l’apport des titres C (1 826 178 409,60 euros) diminué du montant de l’augmentation de capital (18 261 784 euros) ;

— que les fonds propres étant ainsi augmentés d’un montant de 1 826 178 409,60 euros (18 261 784 euros + 1 807 916 616,60 euros ), il manquait l’inscription d’une somme de 759 944 491,53 euros ( 2 586 122 901,13 euros – 826 178 409, 60 euros) pour équilibrer le bilan de la société G M ;

— que conformément au règlement CRC n° 2004-01 du 4 mai 2004 précité, cette somme de 759 944 491,53 euros correspond au montant de l’écart d’évaluation entre la valeur nette comptable et la valeur réelle des titres C apportés (badwill) a été inscrite au passif du bilan de la société G M dans un sous- compte du poste prime d’apport ;

— que ce sous-compte correspond au badwill et ne peut en aucun cas être affecté, distribué ou bénéficier d’une quelconque manière aux actionnaires de G M ainsi que cela est énoncé dans le traité d’apport : ' Ce sous-compte de prime ne pourra être affecté, jusqu’à la cession des actions apportées, qu’à l’imputation de la charge résultant d’une dépréciation de la valeur des actions apportées ou d’une moins-value de leur cession, le solde éventuel venant reconstituer la prime d’apport juridique ' ;

— que la seule utilisation possible de ce sous-compte est de compenser les provisions à constituer ou la moins-value à constater en raison de la différence qui existe dès la réalisation de l’apport entre la valeur nette comptable des titres C apportés et leur valeur vénale, qui est inférieure et que ce n’est qu’en cas de cession à un prix supérieur à la valeur d’apport, effaçant à due concurrence le badwill apporté, que la fraction devenue inutile du sous-compte pourra réintégrer les fonds propres ordinaires de G M ;

— que seule l’indisponibilité du sous-compte de prime d’apport correspondant au badwill a permis aux commissaires aux apports de considérer que l’apport est bien libéré : sans cette écriture, l’apport des titres n’aurait pas été juridiquement libéré car les fonds propres disponibles pour les actionnaires de G M auraient été supérieurs à la valeur des actifs retenue dans le cadre des apports, ce qui est juridiquement impossible ;

Considérant que l’inscription du badwill au passif du bilan de HODCO M ne constitue ainsi que le résultat de la stricte application des règles comptables en vigueur à l’apport en question et que, contrairement à ce qui est soutenu, Y ne pouvant, au même titre d’ailleurs que la Z, disposer de la fraction de ce badwill à proportion de sa quote – part du capital, n’a bénéficié d’aucun transfert de valeur ;

Considérant qu’il résulte des développements qui précèdent et ainsi que l’explique C dans ses écritures, non utilement contredites sur ce point, que, s’agissant spécialement du prix de 103,68 eurospar action, avancé par l’ADAM, qui aurait bénéficié à Y, les capitaux propres disponibles pour les actionnaires doivent être calculés sans tenir compte du sous-compte du poste 'prime d’apport’ correspondant au badwill, qui est indisponible, et qu’ils ne sont pas ainsi, comme le soutient la requérante de 3 192 724 492 euros, mais de 2 432 780 000 euros (3192 724 492 euros – 759 944 492 euros) ; que, dans ces conditions, la participation de Y dans G M étant de 24,93 %, la quote -part des capitaux propres lui revenant est de 606 492 054 euros, ce qui correspond bien à une contre-valeur de l’action F de 79 euros ;

Considérant, sur l’incidence comptable de l’opération chez Y, que A O et l’ADAM soutiennent néanmoins, notamment, que Y bénéficierait de 25 % de la prime d’apport de 760 millions d’euros – soit 190 millions d’euros – par le biais de la consolidation des comptes, ce qui aurait été reconnu par dans un communiqué de presse en date du 15 mars 2012, concernant les résultats de l’exercice 2011 Y qui énonce :

'Le résultat net intègre d’autres éléments exceptionnels dont notamment (…) un profit exceptionnel de 578 millions d’euros lié à l’apport par Y de sa participation dans la foncière la société F à une société holding contrôlée par Y , dans le cadre de l’opération de rapprochement industriel entre la société F et la société C ';

Que A O soutient plus particulièrement que, parmi ces 578 millions, figuraient en réalité, les 190 millions d’euros venant du badwill et que, de son côté, l’ADAM se fonde plus spécialement sur le fait que, dans les comptes consolidés de Y au 31 décembre 2011 (note 41.1), il est indiqué que 'la constatation du badwill sur la société F représente un produit de 150 millions d’euros au 31 décembre 2011" ;

Mais considérant qu’il résulte des explications concordantes et non utilement contredites de la société C et de l’Autorité elle même dans ses observations ainsi que de la note 5.1.2.2 du document de référence 2011 de Y, que ce 'profit exceptionnel’ résulte de la déconsolidation par la compagnie d’assurances de sa participation dans F, jusqu’alors consolidée par intégration globale, puis de sa reconsolidation par mise en équivalence ; que l’apport par Y d’une fraction de sa participation – 6,5% – dans F à une société – G M – qu’elle ne contrôle pas a, en effet, entraîné au 31 décembre 2011 la perte du contrôle exclusif de F qui cessa alors de pouvoir être consolidée par intégration globale ; que la participation conservée jusqu’à l’apport à G M, soit 37,45 % devait être alors 'déconsolidée’ puis 'reconsolidée’ par mise en équivalence dans les comptes consolidés de Y au 31 décembre 2011 ; que dans le cadre de cette 'reconsolidation', les actions de F ont, conformément aux normes IFRS, été réévaluées sur la base du dernier actif net réévalué triple net EPRA connu de F ; que c’est ainsi que, lors de l’apport du bloc 6,5 % F :

— un premier gain exceptionnel fut constaté, égal à la différence entre la valeur de la participation apportée sur la base d’un prix de cession théorique égal à 79 euros par action F – soit le prix moyen résultant de l’approche multicritères – et la valeur nette comptable de cette participation ;

— que, lors de la déconsolidation, un deuxième gain exceptionnel fut constaté égal, là encore, à la différence entre la valeur de la participation F conservée par Y au 31 décembre 2011 – 37,45 % – sur la base du prix de 79 euros par action F, et la valeur nette comptable de cette participation ;

— qu’enfin, lors de la 'reconsolidation’ par mise en équivalence, un troisième gain exceptionnel fut constaté, égal à la différence entre la valeur des 37,45 % de F sur la base du dernier actif net réévalué triple net EPRA connu de F, soit 102 euros par action, et la valeur de cette même participation retenue dans le cadre de la déconsolidation, soit 79 euros par action F ;

Considérant qu’il ressort de ces développements que c’était ainsi l’addition de ces gains exceptionnels qui constitue le profit exceptionnel de 578 millions d’euros mentionné par Y et qu’il s’agit là, dès lors, d’un impact purement comptable sur le résultat de Y ;

Considérant, en synthèse, que la note précitée du document de référence 2011 de Y confirme que la perte du contrôle de F à la suite de l’apport du bloc de 6,5 % F à G M qui a permis à Y de constater un produit en compte de résultat : ' La cession du bloc de 6,5 % conduit à la perte de contrôle de F. En application d’IAS 28, cette perte de contrôle se traduit par un effet global sur le résultat de + 558 millions d’euros enregistré dans les comptes ' ; que, dès lors, ce profit exceptionnel est sans rapport avec le badwill constatée dans les comptes sociaux de G M ;

Considérant que ce n’est qu’au surplus que la cour relève, plus généralement, que le traitement comptable ou fiscal d’une opération chez le cédant des titres ne pouvant, a priori, être assimilé à un complément de prix, c’est à bon droit que la décision de conformité déférée précise que la prise en compte des situations comptables et fiscales particulières des parties à la transaction est inopérante ;

Considérant que la perception par Y d’un complément de prix ou de rémunération dissimulé dans le cadre d’une opération complexe n’étant pas établie, l’opération incriminée n’a pas porté atteinte au principe d’égalité des actionnaires ;

Que le moyen sera rejeté ;

En ce qui concerne le fait générateur de l’offre et les critères de détermination du prix de l’offre :

Considérant que c’est à tort que A O soutient qu’en déclarant l’offre conforme sur la base d’un ' rapprochement d’entreprise sur un pied d’égalité ' entre la société C et la société F, alors qu’il s’agit d’une prise de contrôle de cette dernière société par la société C, l’AMF a commis une erreur sur la qualification exacte du fait générateur de l’obligation d’offre publique obligatoire et n’a, par suite, pas fait une correcte application des critères de détermination du prix de l’offre au regard de la réglementation boursière applicable;

Considérant, en effet, que la réglementation boursière n’opère de distinction qu’entre les offres volontaires et les offres obligatoires et que les circonstances dans lesquelles l’offre est intervenue – ' rapprochement d’entreprise sur un pied d’égalité ' selon les termes employés par la requérante – sont sans incidence sur les modalités de l’offre ;

Considérant, dès lors, qu’ il suffit de constater que le projet d’offre a été déposé dans les conditions de l’article 234-2 du RGAMF, qui prévoit le dépôt d’une offre obligatoire en cas de changement de contrôle et que le prix a été déterminé conformément aux énonciations de l’article 234-6 du RGAMF, après mise en oeuvre d’une analyse multicritères en raison de l’existence d’une transaction assortie d’éléments connexes ;

Considérant que c’est également à tort que A O soutient que la mise en oeuvre d’une évaluation multicritères implique, au cas d’espèce, la fixation d’un prix autonome, totalement affranchi de la parité proposée par la société C, qui aurait notamment dû conduire à retenir des primes de contrôle habituellement accordées dans les offres publiques ;

Considérant que, contrairement à ce qui est soutenu, l’article 234-6 du RGAMF n’énumère pas trois critères autonomes de fixation du prix, indépendants les uns des autres, qui seraient constitués par des critères d’évaluation objectifs usuellement retenus, des caractéristiques de la société visée et du marché de ses titres mais renvoie purement et simplement à l’approche multicritères et qu’au cas d’espèce, les termes de l’opération conclue entre la Z ,Y et C concernant F ne constituent qu’un des éléments pris en compte dans le cadre de cette analyse, au titre des transactions de référence ;

Considérant, sur les primes de contrôle, que s’il est vrai que certaines offres sont réalisées à des prix offrant de telles primes, force est cependant de constater qu’aucun texte ne prévoit pour autant que le prix finalement proposé à la suite de la mise en oeuvre de cette méthode inclut obligatoirement, par principe, une prime de contrôle ; qu’en l’espèce, le fait que les évaluations mises en oeuvre tant par les banques présentatrices que par l’expert indépendant font apparaître que le projet d’offre visant les actions présente des primes relativement faibles n’est pas de nature à remettre en cause la parité de l’offre, dès lors que celle-ci, certes identique à la parité résultant des opérations d’apport à la société G M, est corroborée, conformément par l’article 234-6 du RGAMF, par une analyse multicritères mise en oeuvre, comme l’a constaté le collège de l’AMF, sur la base de critères homogènes ;

Considérant que A O met également vainement en exergue une analyse de Fairness Finance, qu’elle a mandatée, en vertu de laquelle l’actif net réévalué de la société F aurait dû tenir compte de la valorisation très importante des réserves foncières dont elle dispose, dès lors que rien ne permet de remettre en cause les appréciations précises et circonstanciées de l’expert indépendant et de lui imputer une erreur d’appréciation au motif qu’il aurait considéré que, dans la mesure où la société C ne retenait pas dans son calcul d’actif net réévalué de projet de développement au delà de 5 ans, il était nécessaire de neutraliser la valeur d’actif net réévalué correspondant aux projets de la société F au delà de cet horizon ; qu’il peut tout au plus, être observé que les commissaires aux apports indiquent que si ces réserves foncières représentent 'une source de revenus futurs significative ', le délai de commercialisation de ces réserves est 'lointain et incertain’ et que, ainsi que le rappelle à juste titre l’AMF dans ses observations, il a semblé plus opportun à l’expert indépendant de limiter l’horizon explicite au développement des projets identifiés par les organes de gestion des deux sociétés, notamment au regard des incertitudes pesant sur l’environnement économique actuel ;

Considérant, enfin, que c’est à tort que A O prétend que la prise en compte du marché des titres F aurait dû conduire à évaluer l’inégalité prévue au regard de la liquidité du titre, d’une part, entre Y qui bénéficiera directement, au niveau de ses titres G M, de clauses de liquidité, et, d’autre part, les actionnaires minoritaires de la société F n’apportant pas à l’offre, qui ne bénéficieront plus d’aucune liquidité et verront même probablement les titre radiés de la cote ; qu’en effet, le rapport de l’expert relève qu’alors qu’il ressort du pacte d’actionnaires conclu par la Z et par Y que l’option de liquidité de Y n’existera qu’à l’issue d’une période d’inaliénabilité de trente mois, aucun prix n’est ainsi garanti, puisque le prix sera calculé par référence au cours d’ C à la date de la cession et, qu’à une telle échéance, ce cours ne peut être déterminé ;

Que, dès lors, c’est à bon droit que la Décision mentionne l’existence d’un lock-up de trente mois et l’absence d’un prix de sortie garanti et qu’ainsi que le rappelle l’AMF dans ses observations, la requérante n’est pas en droit d’invoquer la probable radiation de la cote compte tenu du projet de fusion d’ C et de la société F qui permettra aux actionnaires de la société F de bénéficier alors de la liquidité d’ C ;

Que le moyen est dépourvu de pertinence ;

En ce qui concerne les prétendues lacunes du rapport de l’expert indépendant :

Considérant que A O et l’ADAM critiquent en vain le rapport de l’expert indépendant en allant même jusqu’à le présenter comme 'tendancieux’ ou 'de nature à douter de son impartialité’ ; qu’en effet, contrairement à ce qui est soutenu, la simple lecture du rapport de l’expert suffit à établir :

— qu’il n’a pas fait abstraction des différences existant entre la société C et la société F qui devaient être prises en considération au niveau de leur valorisation et, qu’en tout cas, il ne laisse pas entendre, dans son rapport, que ces deux sociétés sont des sociétés foncières parfaitement comparables ;

— qu’il n’occulte pas le fait que le contrôle de la Z sur C n’est pas équivalent à celui de Y sur F, les pourcentages de participation de la Z dans C et de Y dans F étant, de toute façon, des informations publiques ;

— qu’il n’a pas omis d’analyser les conditions de cession par Y de sa participation dans F, ainsi que le démontrent, à suffisance de droit, les développements qui précèdent sur le traitement comptable des apports à G M ;

— qu’il n’a pas omis de prendre en compte le fait que la société F, détenue à 43,95 % par Y, serait 'opéable', dès lors qu’avec un tel pourcentage du capital et des droits de vote de cette société, elle la contrôle au sens de l’article L. 233 -3 I 3° du code de commerce et qu’en fait, sinon en droit, la société F ne pourrait faire l’objet d’une offre qui ne serait pas agréée par Y ;

— qu’il n’était pas tenu de faire référence au badwill constaté chez la société G M qui, comme cela a été dit, ne constitue qu’une écriture comptable ne dissimulant aucune rémunération supplémentaire de Y ;

— qu’il a écarté à juste titre la méthode des transactions comparables, dès lors que la condition tenant à la comparabilité d’une précédente transaction n’était pas réunie au regard de la nature des actifs de la société considérée, différente des actifs de la société C et de la société F ;

— qu’il a correctement apprécié les conséquences d’une réclamation de l’administration fiscale en ne minimisant pas le risque fiscal propre à C, fixé à 180 millions d’euros, somme qui résulte de la dernière notification de l’administration connue à la date du rapport de l’expert, et en l’intégrant 'par prudence’ dans la valorisation retraitée de l’ANR d’C pour 90 millions d’euros, somme déterminée après analyse avec les représentants de la société qui, pour leur part, avaient initialement estimé qu’il n’y avait pas lieu de provisionner une somme au titre de ce litige fiscal , faute selon eux de risque significatif ;

— que ses analyses sont pertinentes en ce qui concerne l’évaluation de l’opération connexe, ainsi que l’appréciation des réserves foncières de F, la cour renvoyant sur ces points aux développements qui précèdent ;

Que le moyen doit être rejeté ;

En ce qui concerne l’information contenue dans la note d’information d’C :

Considérant que c’est à tort que l’ADAM reproche à la note d’information d’C, tout d’abord, de ne pas avoir pas présenté, même sommairement, ses divers secteurs d’activité, alors qu’elle n’est pas une société comparable à la société F ;

Qu’en effet, il suffit de constater que la société C a déposé le 25 avril 2012 auprès de l’AMF un document qui précise que sont incorporés par référence 'le document de référence d’ C pour l’exercice 2011, déposé auprès de l’AMF le 13 mars 2012 sous le numéro D.12-0150« et ' l’actualisation du document de référence déposé auprès de l’AMF Le 25 avril 2012 sous le numéro D.12 -0150- A01 », étant précisé que ces documents, disponibles en version électronique sur les sites Internet de l’AMF et d’C, peuvent, par ailleurs, être obtenus sans frais auprès d C ; qu’il est constant que ce document de référence décrit de manière précise l’activité d’C en distinguant ses trois secteurs d’activité, activité foncière, promotion et services ;

Considérant que ce document répond ainsi aux exigences de l’article 231-28 du RGAMF et de l’instruction précitée de l’AMF n° 2006-07 du 25 juillet 2006 qui imposent à l’initiateur et à la société cible de publier un document relatif à leurs caractéristiques, notamment juridiques, financières et comptables, qui est distinct des notes d’information de l’initiateur et de la société cible puisque, contrairement à ce qui est soutenu, l’article 231-18 du RGAMF et l’instruction de l’AMF n° 2006-07 du 25 juillet 2006 qui définissent et précisent le contenu de la note d’information, ne prévoient pas la communication d’informations spécifiques sur les activités de l’initiateur ;

Que, dès lors, les actionnaires de F disposaient bien d’une information complète, notamment sur les activités, la stratégie et la performance financière d’C qui leur permettait d’apporter en connaissance de cause leurs titres à l’offre d’C ;

Considérant que c’est également en vain que la requérante reproche, ensuite, à la note d’information d’ C de ne pas refléter le fait que cette société a modifié ses intentions quant à une possible mis en oeuvre d’un retrait obligatoire, qui était envisagé à l’origine ; qu’en effet, s’il est vrai que, dans sa déclaration d’intentions, la société C avait indiqué qu’elle n’avait pas souhaité exclure d’emblée la mise en oeuvre une offre de retrait et qu’elle se réservait cette faculté, elle n’a cependant pas pour autant indiqué avoir l’intention de mettre en oeuvre une telle offre ; qu’il suffit de constater que la note d’information, dépourvue de toute ambiguïté sur ce point, expose :

' Dans sa déclaration d’intentions en date du 17 février 2012 (…) la société G M a déclaré, de concert avec la Z et la société C, qu’la société C se réservait la faculté de mettre en oeuvre une procédure de retrait obligatoire sur les actions F et les Ornanes conformément à la réglementation applicable. Après analyse, la solution privilégiée parla société C afin d’intégrer la société F en son sein serait de procéder à une fusion – absorption de la société F, laquelle ne requiert pas que soit mise en oeuvre préalablement une procédure de retrait obligatoire sur les actions F et les Ornanes.

En conséquence, l’initiateur n’a pas l’intention de demander à l’AMF la mise en oeuvre d’une procédure de retrait obligatoire portant sur les actions F et les Ornanes non apportées à l’offre.

Toutefois, C se réserve la possibilité de demander à Euronext Paris la radiation des actions F et des Ornanes du marché Euronext Paris, sous réserve des règles de marché';

Considérant que l’ADAM reproche encore à tort à C d’avoir, dans sa note d’information, exercé une pression indue sur les actionnaires de F en indiquant que si la fusion envisagée entre la société C et la société F avait lieu, la parité de fusion pourrait être inférieure à celle proposée dans le cadre de l’offre, dès lors que les termes mis en exergue par l’ADAM figuraient seulement dans un projet de note d’information d’ C qui a ensuite été modifiée dans la note d’information visée par l’AMF ; qu’en effet, la note qui a reçu le visa n° 12-179 de l’AMF indique, à l’opposé :

' C envisage de réaliser une fusion par voie d’absorption de F avant la fin l’exercice 2012. Dans une telle l hypothèse, le projet de fusion serait notamment soumis aux assemblées générales d’actionnaires d’C et de F ainsi qu’à l’AMF conformément aux dispositions de l’article 236-6 de son règlement général.

La parité de fusion serait déterminée sur la base d’une analyse multicritères conduite au moment où la fusion serait proposée. La parité de fusion serait donc arrêtée sur la base des conditions économiques qui prévaudraient au moment où le principe d’une éventuelle fusion serait décidé. Toutes choses égales par ailleurs, la parité de l’offre d’échange pourrait constituer une référence pour la détermination de la parité de fusion.' ;

Que le moyen est dépourvu de pertinence ;

En ce qui concerne l’information contenue dans la note d’information en réponse de la société F :

Considérant que l’ADAM qui fait grief à la note d’information en réponse de la société F du 14 mars 2012 de 'manquer de cohérence’ en ce qui concerne la souscription de la Z aux actions de préférence J K présentée comme une certitude alors que l’avis motivé du conseil d’administration de F n’évoquait qu’une hypothèse de souscription, n’invoque cependant pour autant aucune violation de la réglementation relative aux offres publiques susceptible d’entacher d’irrégularité la décision de conformité sur l’offre d’C qui est déférée à la cour ; qu’il suffit tout au plus de relever que, ainsi que l’explique F, la différence ainsi observée entre la teneur de l’avis du conseil d’administration et la note en réponse trouve tout simplement son origine dans le fait que la souscription des titres en question est effectivement intervenue le 14 mars 2012 ;

Que le moyen est privé de portée ;

En ce qui concerne la régularité de l’avis du conseil d’administration de la société F:

Considérant que A O prétend que l’avis motivé du conseil d’administration de F est entaché d’irrégularités constituant une violation de l’article 231- 19 4 ° du RGAMF, au motif, notamment:

— que, le 29 février 2012, X a informé les membres du comité ad hoc que son rapport définitif ne sera remis qu’après la réunion du conseil d’administration s’étant prononcé sur l’offre, ce qui était beaucoup trop tard et aussi en contradiction avec la réglementation ;

— que le 5 mars 2012, les administrateurs de F n’avaient toujours pas les rapports définitifs des deux banques conseils et de l’expert indépendant ;

— que M. D n’a pu prendre connaissance des différents projets de note d’information et rapports que pendant le week-end ou pendant le conseil d’administration du 12 mars 2012 ;

Considérant, cependant, que l’article 231- 19 4 ° du RGAMF énonce seulement que la note en réponse de la société visée mentionne ' L’avis motivé du conseil d’administration (…) sur l’intérêt de l’offre ou sur les conséquences de celle-ci pour la société visée, ses actionnaires et ses salariés. Les conditions de vote dans lesquelles cet avis a été obtenu sont précisées, les membres minoritaires pouvant demander qu’il soit fait état de leur identité et de leur position';

Considérant qu’il suffit de constater que ces prescriptions ont été bien été respectées en l’espèce, dès lors que le procès-verbal du conseil d’administration de F réuni le 12 mars 2012 constate que le conseil se prononce de manière argumentée et détaillée sur l’intérêt de l’offre initiée par C pour F, société visée, ses actionnaires, ses porteurs d’Ornanes et ses salariés et retranscrit la position dissidente de A O, alors la note en réponse de F précise les conditions de vote dans lesquelles cet avis motivé a été obtenu ;

Considérant que ce n’est qu’au surplus que la cour relève qu’ aucune disposition du code monétaire et financier et qu’aucune disposition du règlement général n’attribuent à l’AMF ni a fortiori à la cour, statuant sur les recours formés contre ses décisions, le pouvoir de se prononcer sur la régularité de l’avis motivé du conseil d’administration de la société F, qui ne pourrait être utilement discutée qu’à la suite de la mise en oeuvre devant la juridiction compétente d’une action en nullité des délibérations du conseil d’administration ;

Considérant que c’est également en vain que l’ADAM soutient que l’avis du conseil d’administration de F serait entaché d’irrégularité au motif qu’il n’indiquerait pas que les actions C reçues dans le cadre de l’offre ne sont pas éligibles au PEA, alors qu’aucun texte n’impose au conseil d’administration d’une société visée par une offre publique d’analyser et d’apprécier les conséquences fiscales d’une opération telle que celle qui était envisagée en l’espèce pour ceux de ses actionnaires qui détenaient leurs titres dans le cadre d’un PEA ; qu’il suffit, tout au plus, de relever que ce point est clairement explicité dans la note d’information d’ C dans des conditions qui permettaient aux actionnaires de la société F, en fonction de leurs situations fiscales particulières et au regard de la réglementation fiscale en vigueur, de faire leur choix en toute connaissance de cause ;

Et considérant que la requérante n’est pas non plus fondée à reprocher au conseil d’administration de F de ne pas avoir fait observer à X qu’il disposait d’une information inexacte sur l’apport par la Z de la somme de 300 millions d’euros à J AB AC, alors qu’il est constant que, à la date à laquelle le conseil a rendu son avis motivé, la souscription aux actions de préférence par la Z ne constituait alors qu’une éventualité, et qu’en tout état de cause, comme il a été dit, l’expert indépendant avait envisagé les deux hypothèses ;

Considérant qu’il résulte de tout ce qui précède que les moyens soutenus par la société A O et par l’ADAM ne sont pas de nature à remettre en cause la régularité de la décision 212 C0533 du collège de l’AMF, d’une part, en ce qu’elle a statué sur la conformité de l’offre publique dans le respect des exigences de la réglementation boursière applicable, en retenant une parité de 5 actions nouvelles C pour 4 actions nouvelles F existantes, égale, par transparence, à la parité retenue pour les opérations d’apports génératrices de l’obligation de dépôt de l’offre publique et, d’autre part, en ce qu’elle a fait droit à la demande de dérogation à l’obligation de déposer un projet d’offre publique visant les actions de la société C, 'contrôlée au plus haut niveau par la Caisse des dépôts et consignations, qui s’inscrit dans le cadre des opérations de rapprochement entre C et F ' ;

Que les recours seront rejetés et que les requérantes seront déboutées de toutes leurs demandes ;

PAR CES MOTIFS

Rejette la demande de la société C tendant à déclarer irrecevables les pièces numérotées 4 à 27 produites par l’ADAM,

Rejette la demande de la société C tendant à déclarer irrecevable la pièce n° 43 produite par A O,

Déclare irrecevable le recours formé par l’ADAM contre la décision n° 212 C0 547 de l’AMF ,

Rejette la demande de communication de pièces et la demande subséquente de sursis à statuer formée par l’ADAM ,

Rejette les recours de la société A O et de l’ADAM contre la décision n° 212 C0533 de l’AMF,

Déboute la société A O et l’ADAM de toutes leurs demandes,

Condamne la société A O et l’ADAM aux dépens.

LE GREFFIER,

AD AE-AF

LE PRÉSIDENT,

Christian REMENIERAS